光大证券-重庆啤酒-600132-2020半年报点评：Q2业绩超出市场预期，高端化战略推进顺利-200816

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　　◆事件：8月15日，重庆啤酒发布2020年半年报。2020H1公司实现营收17.51亿元，yoy-4.45%；归母净利润2.46亿元，yoy+3.06%。2020Q2公司实现疫情后的强势反弹，营收11.96亿元，归母净利润2.12亿元。
　　◆二季度强势反弹，超出市场预期
　　2020H1公司啤酒销量46.52万千升，较去年同期减少3.64%；销售吨价3709元/千升，和去年同期基本持平。2020年Q2公司啤酒销量31.22万千升（yoy+21.1%），销售吨价3783元/千升（yoy-1.2%）。1）按产品档次划分：2020H1公司高档/主流/大众档次的产品销售收入同比分别+22.22%/-12.34%/+15.87%。拉罐产品销量增长带动了大众档产品的增长，高端新品的推出以及委托投资的增加带来高端产品的亮眼表现；2）按地区划分，2020H1公司在重庆/四川/湖南的营收分别同比变动-8.41%/-1.86%/+43.10%，其中湖南区域增长显著，营收占比上升至10.2%。
　　◆毛利率提升，盈利能力进一步被验证
　　2020H1年公司毛利率为41.2%，比去年同期提升0.51pct；由于高毛利的高档产品占比提升，Q2毛利率同比提升2.69pct至46.12%。费用方面，2020H1公司的销售费用率为10.54%，同比-2.96pct，主要是由于疫情期间广告及市场投放费用减少；管理/财务费用率分别为6.47%/0.16%，同比分别+1.68pct/-0.81pct。上半年重啤收到税费返还4030万元，加上毛利率提升、销售费用率减少，公司Q2实现归母净利2.12亿元，yoy+38.5%。
　　◆高端化战略推进顺利，对整体营收拉动显著
　　高端啤酒（8元/罐以上）上半年营收同比增长22.22%，表现强劲，对整体营收的贡献提升至19.38%，其中Q2高端啤酒贡献达20.74%。公司于4月推出乐堡纯生，并通过夜玩、啤酒花园、形象街等项目提升了品牌在现饮渠道的铺市和曝光，一系列措施推动了疫情之后高端产品的迅速恢复。
　　根据嘉士伯集团8月13日的财报披露，中国区业务Q2反弹强劲，主要是由于：1）一季度去库存后，经销商在旺季前增加进货；2）乌苏品牌在省外进一步顺利扩张；3）国际品牌组合的稳健增长；4）电商渠道的强劲增长。整体而言，重啤的高端化战略推进顺利，值得期待。
　　◆盈利预测与估值：我们看好公司的长期潜力，考虑到高毛利的高端啤酒对营收贡献的增加，调高2020年净利润预测至5.90亿元，维持21-22年净利润预测分别为6.29和7.07亿元，当前股价对应2020-22年的PE分别为57x/53x/48x，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：资产整合进度有不确定性；疫情控制有不确定性。