中银国际-晨光文具-603899-传统业务企稳，新业务恢复增长-200824

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公司发中银国际布2020年半年度报告：报告期内，公司实现营收47.6亿元，同比-1.6%，归母净利润4.6亿元，同比-1.4%，归母扣非净利润3.9亿元，同比-9.4%。

其中，20Q2实现营收26.8亿元，同比+7.8%，归母净利润2.3亿元，同比+10.2%，归母扣非净利润2.1亿元，同比晨光文具+9.5%。

支撑评级的要点Q2传统业务企稳回升，新业务助力603899增长。

报告期内，受新冠疫情影响，公司营收同比下降1.6%，其中书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/办公直销/加盟管理费分别同比-12.43%/-4.99%/+1.52传统业务企稳%/+1.09%/+6.63%/-0.38%，因学生开学时间推迟，公司传统业务受影响较大，但公司积极开发新业务、新渠道、新营销，晨光科技、晨光科力普、九木杂物社营收分别同比增长63.9%、6.6%、19.1%，为公司H1整体贡献营收增速1.6%、2.1%、0.6%。

公司传统线下零售业新业务恢复增长务5月起逐步恢复，办公文具需求随复工明显修复，我们测算Q2传统业务内生增长已经转正，下半年有望实现更快增长。

传统渠道深耕中银国际优化。

疫情影响下，上半年晨光文具经销零售终端数量有所下降，目前“晨光系”零售终端近8万家，公司继续聚焦重点终端，提升单店质量，推进渠道优化升级，传统渠道优势得以稳固。

精品文创战略引导下，文创产品在传统渠道占比不断603899提升，继续带动产品单价和毛利率提升。

新渠传统业务企稳道加速拓展。

1）线上：授权店铺超两千家，上线九木杂物社天猫旗舰店，一边开发落地四大类目多款线上专供产品，一边通过外部直播与品牌自播进行品牌推广，助晨光科技营收同比+63.9%至2.0亿元；2）零售大店：净增九木杂物社新业务恢复增长34家至295家（直营、加盟店分别净增22家、12家），助营收同比+19.1%至2.0亿元，盲盒类产品SKU占比超过20%。

晨光生活馆受疫情影响，净闭店10家至109家，营收同比-40.9%至3923万元；3）办公直销：成功开拓华润、宝武、中国铝业等央企客户，银联、浦发、广发等金融客中银国际户，智联招聘、圆通等其他客户，并新增东北中心仓，实现全国6大中心仓与11个城市配送队伍的仓储物流布局，助晨光科力普营收同比+6.6%至16.0亿元；4）海外：加速国际化布局，在越南、泰国、马来西亚等国设经销体系与采购网络，产品远销50多个国家与地区。

产品结构优化助毛利率提晨光文具升，Q2净利率略升。

报告期内，公司产品结构优化，均603899价上升，书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/办公直销均价分别同比+1.7%/+0.5%/+4.4%/+6.9%/-6.1%，使疫情冲击下，其毛利率分别同比+5.42%/+1.72%/-0.46%/+0.94%/-1.3%，助整体毛利率同比+0.87%，受应对疫情、实施股权激励支付管理费1711万元、汇兑损益与安硕文教利息支出增加影响，公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.97%/+0.66%/+0.31%/+0.06%，安硕文教亏损2419万元，最终净利率同比-0.38%。

20Q2公司毛利率同比+1.03%，销售/管理/研发/财务传统业务企稳费用率分别同比+0.77%/+0.19%/-0.15%/+0.14%，最终净利率同比+0.05%。

估值公司新业务稳步推进，传统渠道优势稳固，产品新业务恢复增长结构持续优化，维持预计公司2020-2022年EPS为1.31/1.68/2.06元，同比增长13.8%/28.4%/22.5%，当前股价对应2020PE50X，考虑到传统业务的稳健以及潜力维持买入评级。

评级面临的主要风险科力普竞争加剧；杂物社渠道拓展不畅；疫情持续时间中银国际超预期。