中银国际-顺鑫农业-000860-业绩略低于预期，期待改革能有突破-200823

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_Summ中银感觉ary]顺鑫农业公布20年半年报。

2020顺鑫农业年上半年实现营收95.2亿，同比增13.1%，净利5.5亿，同比降15.4%，每股收益0.74元。

2Q20营收000860和净利分别为40亿和2.0亿，营收同比增9.5%，净利降10.9%。

母公业绩略低于预期司预收款（合同负债，白酒为主）30.3亿。

业绩期待改革能有突破略低于市场预期。

支撑评级的要点1H20营收、净利增13.1%中银感觉、-15.4%，白酒面临一定的销售压力，收入贡献主要来自于肉类业务。

（1）1H20白酒营收降2.9%，根据各项业务数据推算，白酒净利降幅可能顺鑫农业大于收入。

虽然疫情期间，低端酒还有部分自饮需求，且恢复速度较000860快，但餐饮需求仍受到的冲击，白酒销售仍面临一定的压力。

1H20顺鑫农业母公司预收业绩略低于预期款（合同负债）环比降24.6亿，1H19环比降8.2亿。

2Q20税金及附加同期待改革能有突破比增3.5%。

（2）猪价同比涨幅较大，1H20生猪价格同比涨137.3%，其中2Q中银感觉20涨103.9%，1H20猪肉产业营收24.6亿，同比增长71.8%，虽然屠宰业务毛利率同比降6.4pct，但种猪业务毛利率高达52%，屠宰+养殖合计毛利1.5亿，同比增加1.2亿，我们判断屠宰+养殖整体可实现盈利。

（3）1H20顺鑫农业地产营收3亿，亏损1.5亿，亏损幅度同比加大。

1H20白酒报表收入降2.0008609%，全年计划目标不变。

上半年餐饮消费与白酒行业收入数据有一定背离业绩略低于预期，部分企业通过渠道腾挪来实现增长。

顺鑫白酒的报表收入虽然下滑，表现平淡，但期待改革能有突破我们认为该报表相对真实地体现了疫情的影响，终端实际表现好于行业水平。

1H20白酒毛利率中银感觉38.89%，同比降5.7pct，降幅高于我们预期。

公司提出计划目标不变，下半年公司白酒业务从打造三大战略区、培育“1+4+N”顺鑫农业样板市场、探索数字化营销三个方面入手。

我们认为000860，公司在陈酿的基础上推动产品结构升级，布局高线光瓶酒，有望取得较好的效果，成长的确定性较高。

估值我们维持2020年白酒净利预测，预计2020年白酒收入、净利增长5-10%，考虑到盈利能力较强的下坡屯项目业绩略低于预期2020年可贡献业绩，房地产减亏，预计2020-2022年净利同比增32%、16%、15%，实现每股收益1.45、1.68、1.93元。

顺鑫的长期成长路径清晰，期待改革能有突破，维持期待改革能有突破买入评级。

评级面临的主要风险疫情影中银感觉响程度超预期。

国企改革顺鑫农业进度低于预期。

低端产品000860市场达到饱和。