克而瑞证券-龙光集团-3380.HK-规模与效益兼具，发力“城市综合服务商”战略-200823

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　　事件
　　公司发布2020年中期业绩。上半年实现营收310.3亿元，同比+14.9%；毛利润109.3亿元，同比+16.4%；归母核心利润53.3亿元，同比+18.3%。公司上半年权益合约销售额达463.5亿元，同比+12.1%，完成全年目标的42%。
　　投资要点
　　盈利能力持续领先行业，股息回报优渥。2020年H1公司实现营业收入310.3亿元，同比+14.9%，较去年同期78.3%的增速有所放缓。于较高基数上公司仍维持良好盈利水平，H1实现归母净利润61.6亿元，同比+20.1%；归母核心利润53.3亿元，同比+18.3%，对应核心利润率17.6%，相比去年同期提升0.3PCT。2020年公司ROE（TTM）达35.4%，已连续8年平均ROE超30%，远高于内房股2019年ROE均值（17.8%）。此外，2020年公司中期股息每股43港仙，同比+13.2%；派息率约40%，已连续五年高于（或等于）40%；对应股息收益率6.2%，投资价值凸显。
　　销售稳健增长，长三角销售占比提高。H1公司权益销售额达463.5亿，同比+12.1%；权益销售面积304.3万方，同比-3.2%；均价14985元/平，同比+13.6%。公司兼顾区域深耕与新城拓展：公司维持重点市场较高市占率，于惠州、东莞、珠海权益销售额皆位列前三；同时积极扩展长三角市场，上半年长三角权益销售额达17.2亿，同比+70%；占比3.7%,占比提升1.3PCT。H1公司已完成销售目标1100亿（对应20%增速）的42%，结合H2可售货值1340亿元，约47.5%去化率即可完成目标。
　　高质量土储为公司销售潜力形成强支撑。截至2020年H1，公司土储总建面达6401万方，土地成本4610元/平，较2019年末提升12.0%。土储货值9340亿元，其中大湾区土储货值7620亿元（占比82%），深圳及临深区域货值达3899亿元，高质量土储支撑股价长期升值潜力。公司近期可开发土储货值约4791亿元，占比51.3%，有力保障公司未来三年的销售增长。
　　拿地方式多元，区域布局更趋均衡。2020年公司新增土储建面647万方，新增土储货值1292亿元，其中53%来自城市更新项目，47%为招拍挂拿地。目前公司城市更新业务布局11城，合计87个项目对应可转化土储货值4549亿元，其中94%位于大湾区。未来3年城市更新将成为公司业绩增长新引擎，预计提供可孵化货值超1500亿元，每年将贡献约20%的核心利润。此外，公司区域布局更趋均衡，2020年公司招拍挂拿地中长三角都市圈货值约70亿元，占比11%。
　　财务指标稳健，融资成本维持下行趋势。2020年H1公司净负债率68.3%，较2019年末提升0.9PCT，仍维持行业偏低水平。公司在手现金约419亿元，现金短债比2X，短期偿债能力较强。同时，公司加权融资成本持续下行，2020年H1加权融资成本仅5.93%，新增借贷利率5.45%，较2019年末分别下滑17BP和55BP。公司境内外融资渠道畅通，2020年1月公司成功完成增发1.8亿美元优先票据，实际利率5.4%，创下当时民营内房企业同评级债券发行利率的最低记录；7月24日公司发行3+2年期境内公司债，利率低至4.69%。
　　投资建议：公司深耕粤港澳大湾区，是受益于湾区快速发展的核心标的。过往数轮地产周期中，公司通过精准择时，在深圳、惠州、东莞、南宁等城市积累了充足的可售资源，同时公司积极介入大湾区旧改项目，预计未来将成为稳定的收入贡献来源。我们看好公司未来更加均衡的全国化布局，且认为领先行业的盈利能力得以保持，预计2020/2021年EPS为2.70/3.16元，对应PE 4.0/3.4。维持“强烈推荐”评级，目标价18.10港元。
　　风险提示：新冠疫情影响超预期，行业销售下滑超预期，政策调控力度不及预期。