华泰证券-陕西煤业-601225-小保当二号预计20H2投产-200826

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20H1归母净利同比降15%，上调至“买入”评级20H1，公司实现营收387亿元（yoy+19%），归母净利50亿元（yoy-15%），扣非后归母净利44亿元（yoy-华泰证券24%）；20Q2，实现营收204亿元（yoy+12%，qoq+11%），归母净利26亿元（yoy-15%，qoq+12%），扣非后归母净利22亿元（yoy-34%，环比基本持平），扣非前后差异主要因有较多非经常性投资收益。

考虑到年内动力陕西煤业煤价或已于5月初见底、公司20H2盈利或改善，且20H2或确认较多投资收益，我们上调盈利预测，预计20-22年EPS为1.34/1.15/1.16元（前值1.09/1.13/1.14元），上调至“买入”评级。

自产煤售价下降幅度较大，期间费用率表现稳定20H1商品煤产、销量5797、10580万吨（yoy+8%、+37%），销量增量主要由601225贸易煤贡献；20Q2产量3186万吨（yoy+7%，qoq+22%），销量5901万吨（yoy+36%，qoq+26%）。

20H1煤炭售价336元/吨（yoy-51元/吨），自产煤、贸易煤分别为313、362元/吨（yoy-63、-48元/吨）；原选煤单位完全成本195元/吨（小保当二号预计 20H2 投产yoy-12元/吨）。

四费华泰证券中变化较大的是销售、财务费用，销售费用同比增117%（费用率6.0%，yoy+2.7pct），因外购煤增量较多致运费增加，财务费用同比降145%（费用率-0.1%，yoy-0.3pct），因存款增加、借款减少。

期间费用率11.8陕西煤业%（yoy+0.5pct），表现稳定。

年内动力煤价或已于5月初见底，20H2盈利或可改善受疫情后动力煤供需错配影响，动力煤价在3-4月持续下跌，此后由于下游需求逐渐恢复，叠加港口、电厂库存相对低601225位，动力煤价开始反弹上行。

我们认为年内动力煤价或已于5月初见底，一是疫情对于下游需求影响已基本消除，二是港口库存仍低于去年同期水平，三是进口煤通关小保当二号预计 20H2 投产时间较长，因此20H2动力煤价再次大幅下探可能性较小，公司盈利或可改善。

7月减持隆基股份华泰证券4.81%股权，或确认较多投资收益20H1末，公司长期股权投资下持有隆基股份股权的期末余额为63亿元，持股比例8.69%（直接持有3.88%，通过朱雀信托持有4.81%）。

据隆基股份公告（2020-079），7月6-22日间公司通过朱雀信托减持隆基股份3.69%股权；根据公司20年中报，朱雀信托陕西煤业剩余股份已减持完毕。

按隆基股份7月平均收盘价47.84元近似测算，减持所得约为87亿元，扣除持股成本后测算获利约52亿元，进一步扣除相关管理费后将计入601225投资收益中。

具备成长空间，上调至“买入小保当二号预计 20H2 投产”评级据官方公众号“陕西煤业”，小保当二号（产能1300万吨）计划20H2投产。

考虑20H2动力煤价或可改善，且2华泰证券0H2或将有较多投资收益，故上调公司业绩，预计20-22年EPS为1.34/1.15/1.16元。

可比公司PE（2021E，Wind一致预期）为8.18倍，考虑公司产能继续增长，给予公司9陕西煤业倍PE估值，对应目标价10.34元（前值为8.06-8.75元），上调至“买入”评级。

风险提示；煤价继续下行；疫601225情发展超出预期。