西南证券-博汇纸业-600966-新产能放量，盈利能力大幅提升-200827

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b西南证券le_Summary业绩总结：公司发布]2020年中报。

公司上半博汇纸业年实现营业收入57.3亿元，同比增长41.8%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长102.9%；扣非后净利润2.6亿元，同比增长109.3%。

其中，二季度实现营业收入31.3亿元，同比增长66.9%，实现归600966母净利润0.8亿元，同比增长781.8%。

业新产能放量绩恢复明显，表现非常亮眼。

新建产能投盈利能力大幅提升放，带动业绩上涨。

2019Q3，公司年产50万吨高档牛皮箱板纸项目、年产50万吨高强瓦楞西南证券纸项目及子公司江苏博汇二期年产75万吨高档包装纸板项目共计175万吨产能陆续建成投产，疫情期间复工复产较好，公司共生产机制纸137.2万吨，销售机制纸130.5万吨，同比分别增长49.9%和37.9%，带动营业收入和净利润实现同比大幅上升。

我们预博汇纸业测下半年随着消费需求恢复，营收和净利润仍然有较大向上弹性。

此外，2020年公司新建年产45万吨高档信600966息用纸项目，未来投产后公司产能继续释放，产销量有望进一步提升。

盈利能新产能放量力显著提升。

2020盈利能力大幅提升年上半年公司毛利率为17.5%，同比增长2.8个百分点，净利率4.7%，同比提升1.4pp。

毛利率提升主要系：1）上半年纸浆均价呈底部震荡态势，单位成本降低，带动毛利率明显西南证券上行。

2）去博汇纸业年投放新产能的产能利用率提升，规模优势凸显，毛利率上升。

费用方面，销售/管理费用率600966分别为3.3%和2.6%，基本保持稳定，财务费率上涨0.8pp至5.3%，主要系利息支出所致。

2020上半年公司经营活动产生的现金流量净额10新产能放量.4亿元，同比增长48.9%，销售商品的现金回收增加，表明公司议价力和行业景气度上升。

下半年，在新《固废法》叠加新“限塑令”政策下，将加快催生白卡对不可降解塑料的需求替代，8月底白卡企业密集发布提价函，普遍提价500元/吨，提价大幅超预期，表明行业供需格局明显好转，预盈利能力大幅提升计盈利能力还有较大提升空间。

白卡行业两大龙头合并在西南证券即，行业格局改善。

公司与APP（金光纸业）分别拥有白卡纸产能312万吨和215万吨，市占率博汇纸业合计达到49%。

2019年12月31日，公司公告APP拟受让博汇集团100%股权；8月26日，公司反垄断与600966外商投资审查均已顺利通过，发布要约收购全文，APP收购博汇纸业顺利推进。

此次收购完成后，AP新产能放量P将直接和间接持有博汇纸业48.8%的股份，白卡纸产能集中度大幅提升，公司作为白卡龙头产业链议价力增强，行业竞争格局明显改善。

盈利预测与投资盈利能力大幅提升建议。

预计公司2020-2022年EPS分别为0.66元、1.01元、1.33元，对应PE分别为20倍、西南证券13倍、10倍。

考虑到博汇纸业在收购完成博汇纸业后行业竞争格局大幅变好，盈利提升空间很大，有资产注入预期，且逐渐进入四季度估值切换期，给予公司2021年15倍估值，目标价15.2元，给予“持有”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动的风险；纸价出现大幅波动的风险；新产能投产不600966及预期的风险；汇率波动风险。