国信证券-伊利股份-600887-2020年中报点评：业绩超预期，经营复苏势头强劲-200828

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业绩超预期，盈利能力明显改善公司2020H1营收475.3亿元同增5.45%，归母净利润37.4亿元同减1.国信证券2%，单Q2营收268.8亿元同增22.5%，归母净利润25.9亿元同增72.28%，业绩环比显著改善，表现超预期。

Q1因春节提前、疫情冲击高端产品赠礼需求下降、促销清理跨期库存以及并表Westland等一次性财务因素导致业绩承压，二季度以来疫情受控后终端需求呈现明显好转，高端品类价格恢复势能积极、促销投放压力减轻，近期伊利更推出安慕希新口味、低温奶、成人伊利股份奶酪、儿童等新品，产品结构持续升级，叠加公司始终强调费用控制、提升费效比的运营思路，季度盈利能力获显著提升，在去年同期低基数下实现业绩改善势头明确。

Q2毛利率38.7%同增1.6pcts，去年同期竞争激烈促销折让基数较大，Q2销售费用率22.8%同减2.5pcts，管理费用率4.9%持平，600887Q2净利率9.7%同增2.8pcts。

二季度复苏势头明显，电商业务表现积极分业务看，20H1液奶/奶粉/冷饮各品类分别营收354.4/66.4/48.7亿元同比-2%/+51%/+13%，其中单Q2液奶/奶粉/冷饮各品类分别营收200.9/34.0/30.5亿元同比+12020年中报点评7%/+86%/+9%，受疫情受控后Q2液奶及奶粉销售显著回暖，叠加Westland并表贡献增量。

公司持续创新品类升级，安慕希、金典、畅轻、金领冠等核心产品H业绩超预期1同增3.6%，新品销售占比15.3%，疫情下电商业务表现靓丽，H1同比增长49%。

渠道渗透率提升，加大原奶布局H1华北/华南/其他地区同增4.3%/3.7%/6.2%，公司通过渠道下沉提升终端掌控力，凯度数据显示公司H1常温液奶渗透率84.2%同增0.3pct，尼尔森数据显示H1公司常温/低温液奶市场份额分别同增0.8/0.3pct，其中常温酸及常温有机液奶市场份额分别提升3.2/4.0pc经营复苏势头强劲ts，Q2以来需求回暖、奶价小幅上涨，伊利携手中地乳业加大上游原奶布局有望控制成本。

盈利预测：公司业绩超预期改善，彰显龙头国信证券运营能力及市场竞争力。

维持2020-2022EPS至1.09/1.32/1.53元，对应34/28/19倍PE，调整一年期合理估值44.9-46.2元（原35.6-36伊利股份.9元），维持“买入”评级。

风险因素：终端动销600887不及预期；品类扩张缓慢；原材料成本上涨过快。