国盛证券-金界控股-3918.HK-重启后收入恢复较预期快-200829

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上半年收入倒退，利润和国盛证券EBITDA均保持盈利。

金界控股上半年收入3.78亿美元，同比倒退58%，主要原因是新冠疫情下柬埔寨政府要求全国赌场金界控股从4月1日起停止营业，导致公司在整个二季度收入几乎为零。

3918.HK公司采取了成本节省计划，管理成本和员工成本分别下降了25%和16%，EBITDA利润率从36.8%下降到23.5%。

重启后收入恢复较预期快上半年博彩行业形势严峻，澳门6家同行的利润和EBITDA全部在亏损状态，但金界控股的利润和EBITDA分别为2060万美元和8870万美元，仍保持正值，表现优于同行。

重启后国盛证券收入恢复大超预期。

国外到访柬埔寨的游客数量从2019年日均约1万人下降到目前1000人，柬埔寨政府也已经暂停发放入境签证，金界控股在国外顾客大幅减少的情况下，博彩收入依然能高速恢复，8月份（从8月1日到8金界控股月26日）中场/角子机/贵宾业务日均投注额分别为338万/512万和10.4亿美元，分别恢复到今年1季度日均投注金额的90%/93%/98%水平，反映出当地有强劲的内需市场。

8月份中场/角子机/贵宾业务的总投注额较7月份（7月8日起重启贵宾和角子机业务）环比+44%/+3918.HK4%/+57%。

收入反弹速重启后收入恢复较预期快度大超预期。

现金充足，国盛证券财务风险低。

截止上半年结束，公司有现金和存款2.86亿美元，今年7月7日成金界控股功发行一笔3.5亿美元利率为7.95%的优先票据，足以偿还未来最近一笔2021年到期的3亿美元债务。

公司中报公告同时宣告派发3918.HK每股0.29美元中期股息，维持60%的高派息率。

短期疫情风险可控，长期成长逻辑重启后收入恢复较预期快不变。

短期来国盛证券看，公司营收最大的潜在影响因素是疫情。

柬埔寨是亚洲新冠疫情控制得比较好的国家之一，虽然偶尔有零星新增确诊病例，但一直没有大规模爆发，金界娱乐场再金界控股次关闭的风险不高。

长远来看，金边辐射东南亚几个新兴经济体，博彩行3918.HK业也将同步高增长，本次疫情下，金界控股业务的快速恢复反映了柬埔寨博彩市场有强劲韧性。

投资建议：我们预测公司2020-2022年的归母净利润分别为2.3/4.6/6.2亿美元，同比变化为-54.7%/95.4%/33.5%，EBITDA分别为3.6/5.9/7.5亿美元，基于金界重启后收入恢复较预期快在港股博彩行业板块中的相对规模和柬埔寨的市场环境，给予12倍2021年EV/EBITDA估值，得出目标价12.2港元，维持“买入”评级。

风险提示：全球疫情对旅游和博彩业影响，东南亚大型赌场竞争加剧风险，金界三期项目延国盛证券后风险，俄罗斯项目投入使用时间和收入不达预期风险。