兴业证券-证券行业：混业趋势下券商破局之路-200904

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我国金融混业驱动力：支持资本市场兴业证券发展，提升金融业综合竞争力。

借鉴美国经验，混业经营是提升金融机构效率和综合竞争力证券行业的必由之路。

随着金融市场完善，我国也在金融机构交叉持牌和综合化经营上混业趋势下券商破局之路积极探寻。

当前时点重提混业的主要驱动力：1）增加资本市场供给，提升直接融资兴业证券比例；2）拉动资本市场需求，优化居民资产配置；3）促进资本市场改革，应对外资竞争，积极打造“航母级券商”。

国内证券行业银行系券商仅中银证券一家，监管隔离下未能获得相对优势。

鉴于分业经营体制，国内拥有内地券商牌照的银行系上市券混业趋势下券商破局之路商仅中银证券一家，目前并未对行业竞争格局形成显著冲击。

兴业证券2019年中银证券营收/净利/净资产排名分别位列行业第31/33/39名。

银证协同的主要优势在于借助银行渠道进行客户导流的投行/经纪/资管业务，而自营做市等业务的协同空间受到监管限制，银行证券行业与券商的资产负债表间存在“隐形隔离墙”，因此银行系券商同样面临高负债成本和杠杆率上限的问题。

若银行获牌对券商各业务混业趋势下券商破局之路条线的影响：经纪业务：交易佣金面临降维打击，财富管理差异化竞争。

银行拥有完善兴业证券的客户覆盖面和更具粘性的金融场景，预计将给券商传统经纪业务带来实质性冲击。

而财富管理市场有望扩大总规模，银行将聚焦于风险偏好较低的客户，证券行业券商则凭借投资研究、产品创设和交易能力服务于风险偏好较高的客户群体。

投行业务：银行债承话语权较大，券混业趋势下券商破局之路商股承优势突出。

银行凭借雄厚资本实力和强大兴业证券引流分销能力，占据债承主导地位；而券商资产定价能力更强，股承优势显著，因此若银行获投行牌照，两者将基于自身资源禀赋在股债市场差异化竞争。

而在并购重组领域，专业证券行业性要求高且不依靠规模效应，预计银行入局冲击较小。

资管业务：混业模式为大势所趋，银行入混业趋势下券商破局之路局助力总规模提升。

银行资管擅长固收类投资，而券商资管权益类投资更胜，预计若向银行开放证券市场大门，有助于做大资管总规模，加剧竞争的同时，也给兴业证券具备领先投资能力和复杂产品创设能力的券商带来更大的发展机遇。

销售交易证券行业业务：重塑券商护城河。

券商基于专业投研及产品创设能力主导权益类衍生品和商品市场，而银行凭借资源禀赋及牌照红利主混业趋势下券商破局之路导固收及外汇市场。

然而由于银行缺乏灵活的高激励薪酬兴业证券机制，衍生品交易和创设人才欠缺，预计销售交易业务有望重塑券商护城河。

总结：短期有望带证券行业来资本市场增量，长期券商必须靠差异化竞争突围。

短期来看，由于我国长期处于间接融资时代，大量零售及机构客户资源与银行绑定更深，因此对银行开放资本市混业趋势下券商破局之路场大门有助于将更多银行体系金融资源导入，引导居民中长期资金进行权益类资产配置，进而拉升资本市场总需求、增加资本市场总供给。

长期来看，银行凭借客户/渠道/资金等优兴业证券势，将对零售经纪、投行债承等业务产生实质性冲击，但在对资产定价和产业研究要求更高的股权承销、并购重组业务，以及对风险管理和产品创设能力要求更强的销售交易业务领域，仍将是证券公司实现业务差异化突围的可选路径。

风险提示：行业竞争加剧风险、政策变化超预期风证券行业险、宏观经济下行风险。