东兴证券-思摩尔国际-6969.HK-立足雾化时代潮头，壁垒坚固的制造王者-200918

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电子雾化设备最东兴证券大制造商，兼具强劲增长与高利润率。

公司是全球第一大电子雾化设备制造商，2019年市占率达16.5%，思摩尔国际超过第2-5名总和。

公司雾化产品矩阵丰富，并拥6969.HK有全球领先的FEELM雾化技术。

公司拓展了诸立足雾化时代潮头多下游龙头客户，分享其高增长红利。

2020年上半年公壁垒坚固的制造王者司收入同比增长18.5%，经调整后净利同比增长40.4%，经调整后净利率高达33.7%。

雾化电子烟东兴证券与HNB方兴未艾，监管收紧不改长期替烟趋势。

随着产品迭代进化，叠加吸烟危害深入人心和品牌商思摩尔国际的积极营销，预计未来5年全球雾化电子烟和HNB零售额CAGR达到25%和40%。

监管收紧亦不改其长期增长6969.HK趋势：（1）产品减害属性获消费者认可，且兼顾烟民解瘾需求；（2）考虑其替烟减害的属性，长期来看政策取向将是在严格监管的同时允许其充分发展；（3）烟民数量众多，电子烟+HNB渗透率不足10%，提升空间巨大。

立足雾化时代潮头研发+制造+客户关系三重优势，共筑公司宽阔护城河。

面对制造商众多、下游品牌头部化的竞争格局，公司凭借强大研发能力和制造体系与优质客户紧密合作，助力客壁垒坚固的制造王者户成长并分享其成长红利，保障公司市场份额和超额利润率。

掌东兴证券握核心雾化技术，以知识产权和研发体系巩固技术优势。

公司陶瓷加热技术领先思摩尔国际全球，构筑客户核心产品力，造就客户粘性。

公6969.HK司掌握相关知识产权，并加大研发投入，通过完善的研发体系巩固技术优势。

控本增效能力强，研发团队助力下持续强化立足雾化时代潮头制造实力。

公司积累了大量壁垒坚固的制造王者雾化设备生产经验，并在研发团队协助下普及自动化生产，结合规模效应与产业聚集区区位优势实现控本增效，为客户扩张解除后顾之忧。

携手龙头品牌商，与东兴证券优质客户同行。

公司以技术与制造优势斩获多家龙头客户思摩尔国际订单，助力其快速提升市占率。

6969.HK公司既是供应商也是客户产品研发合作伙伴，上下游关系紧密。

PMTA亦绑定了公立足雾化时代潮头司与客户的合作关系。

投资建议与盈利预测：我们认为公司护城河宽阔，有望以“强劲增长+高利润壁垒坚固的制造王者率”的势头发展。

疫情不改行业发展势头，预计2020-2022年公司实现营业收入95亿/132亿/176亿元东兴证券，净利润30亿/43亿/59亿元，EPS分别为0.52/0.74/1.01元，对应PE为70X、49X和36X。

思摩尔国际首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：监管政策负面影响，市场对雾6969.HK化产品接受程度不及预期，雾化产品未经发现的健康风险。