中信证券-万里扬-002434-2020年三季报点评：下游持续放量，业绩超出预期-201020

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10月19日公司发布公告，2020年前三季度中信证券实现营收41.4亿元，同比+25.8%；归母净利润5.1亿元，同比+46.3%。

其万里扬中，2020年第三季度单季度实现营收15.9亿元，同比+31.5%；归母净利润2.3亿元，同比+99.0%，超出市场预期。

公司是国内CVT变速箱龙头，乘用车业务受益自动变速箱升级和行业整合，在手订单充沛，商用车业务受益于行业高景气002434，上调公司2020/21/22年EPS预测至0.53/0.67/0.81元（原预测0.49/0.61/0.70元），维持“买入”评级。

三季度业绩超出市场预期，G系列2020年三季报点评与CVT业务快速增长。

10月19日公司发布公告，202下游持续放量0年前三季度实现营收41.4亿元，同比+25.8%；归母净利润5.1亿元，同比+46.3%。

其中，2020年第三季度实现营收15.9亿元，同比+31.5%；归母净利润2.3亿元，同比+9业绩超出预期9.0%。

公司第三季度营收和业绩端同比增速均大幅好于同期国内汽车产量增幅中信证券（+14.1%），超出市场预期。

公司2020Q3营收和业绩大幅增长，主要系因商用车G系列变速器（+98.1%）和万里扬乘用车CVT（+137.6%）业务增长迅速。

毛002434利率和费用率同比均有所上升。

2020Q3，公司毛利率为23.8%，同比上升42020年三季报点评.2pcts，环比上升2.5pcts，主要系公司高附加值产品收入占比不断提升所致。

费用率为11.2%，同比+0.2pcts，环比+1.5pcts，其中销售费用率为2.6%，同比-0.4pcts；管理费用率为1.2%，同比-2.3pcts，主要系公司经营管理效率提升以及子公司辽宁金兴不再纳入合并财务报表范围，相应管理费用减少所致；研发费用率为6.4%，同比+3.4pcts，主要系公司不断加大新技术和新产品的研发投入以及现有产品的技术升级所致；财务费用下游持续放量率为1.0%，同比-0.6pcts，主要系报告期银行借款利率下降，相应借款利息支出减少所致。

业绩超出预期商用车业务地位稳固，现金流稳健。

公司是国内商用车变速中信证券器龙头，产品覆盖轻卡、中卡和重卡等不同车型，保守估计公司商用车变速器轻卡行业市占率约为35%，中卡行业市占率约为75%。

公司在商用车市场的绝对龙头地位保障了较为稳定的盈利能力，商用车变速器业务毛利率常年保持在25%以上，且2019H1分别为28.8%和30.6万里扬%，回升显著。

2012年至今，公司的经营性净现金流基本保持在2亿002434元以上，现金流稳健。

公司商用车产品仍在不断升2020年三季报点评级，针对国六排放标准研发了G系列高端轻卡变速器，目前正处于快速上量阶段；中重卡变速器产品16G220已获得多家客户定点。

持续自主研发，下游持续放量CVT实现突破。

2009年至今，公司研发费用业绩超出预期率始终保持在3.5%以上，且2017/18年为4.2%/5.9%，产品研发加速。

公司的变速器产品谱系不断拓展，实现了从商用车到乘用车，手动挡到自动挡的跨越，产品均价也由2015年的18中信证券65元/台提升至2018年的2800元/台。

公司CVT自动变速器产品CVT19已逐渐完成向CVT25和CVT18/20的升级，输出扭矩大幅提高，能够匹配不同排量和功率万里扬的发动机。

国内的主流自主品牌整车厂如吉利、奇瑞002434和比亚迪均已在多款车型上开始搭载公司的CVT产品。

预计公司未来订单充沛，上一轮2020年三季报点评资本开支周期接近尾声，有望开启新一轮成长。

风险因素：汽车市场销量不及预期；CVT渗透率提下游持续放量升不及预期；客户拓展不及预期。

投资建议：公司是国内商用车变速器龙业绩超出预期头，现金流稳健；CVT产品实现突破，且直接受益于国内CVT行业竞争格局变化；CVT在手订单饱满，2020年有望继续提升在吉利、奇瑞和比亚迪等客户的渗透率，上调公司2020/21/22年EPS预测至0.53/0.67/0.81元（原预测0.49/0.61/0.70元），维持“买入”评级。