国信证券-创梦天地-1119.HK-拟发行7.75亿港元可转债，夯实研发实力-201022

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事项：创梦天地公告：公司拟发行国信证券于2025年到期7.75亿港元3.125%有担保可换股债券。

本次拟发行债券所得款项净额将用于公司自有游戏及产品的研创梦天地发以及日后的战略机会补充资金。

国信传媒观点：创梦天地是中国1119.HK最大的独立游戏发行商，先后发行了《神庙逃亡》、《地铁跑酷》等全球知名休闲游戏；还自研和代理了《五行天》、《魔力宝贝》、《决战玛法》等MMO类型游戏。

基于海外游戏IP和源代码合作模式帮助创梦天地频频打造爆款拟发行7.75亿港元可转债游戏。

随着“内容为王”趋势日盛，研发商地位持续提升，“好产品”的争夺也日益激烈，夯实研发实力发行商加大自研端投入。

本次拟发行可转债主要用于加强自研实力以及投资潜在研发商国信证券合作伙伴，有利于提升公司长期竞争力和盈利能力。

公司持续性研发投入逐步展现效果，其中《魔力宝贝》首月畅销榜位列TOP10、《全创梦天地民冠军足球》持续保持体育类游戏畅销榜TOP10，自研产品储备充足，业绩稳定增长可期。

根据可比公司市盈率，我们给予20年17-11119.HK9倍PE，得出公司合理估值区间4.98-5.57港币，相对目前股价有25%-39%的溢价空间。

我们预计公司20-22年每股收益0.26/0.3拟发行7.75亿港元可转债4/0.44元（未考虑可转债转股影响），增速分别为-7.1%/30.6%/28.4%，首次覆盖，给予“增持”评级。

评论：拟发行7.75亿港元可转债，用于加强自研实力以及投资潜在研发商合作伙伴10月6日，公司公告DHL（公司全资子公司）及经办人已签署认购协议夯实研发实力，该协议经办人将有条件同意认购DHL发行总额7.75亿港元的债券。

本次拟发行债券为于2025年到期本金总额7.75亿港元的以港元计值的3.125%可换股债券，初始转换价格为4.99港元/股，若全部转换，最多转换成1.55亿股的新股，占本公告日已发行股本约国信证券12.23%。

公司拟将发行债券所得款净额用于自有游戏及产品的研发以及日后的战略机会创梦天地补充资金。

对于传统发行商来说，夯实自研实力和投资外部优质研发商（获取独代产品资格）已经成为必1119.HK然选择。

拟发行7.75亿港元可转债随着渠道集中度提升以及平台数据优化能力提升，越来越多的新锐研发商选择自主发行，比如角鹰网络的《明日方舟》、青瓷数码的《最强蜗牛》都取得了不错的成绩。

一方面，从创梦天地财报来看，其独代游戏前期许可费（计入无形资夯实研发实力产）持续提升，通过版权金绑定更多优质产品，保障持续发行产品数量。

另一国信证券方面，公司不断加大自研投入力度，扩充研发团队（20H1接近600人），通过自研能力提升减少对外部产品依赖，提升长期竞争力和盈利能力，其中《魔力宝贝》、《全民冠军足球》等自研产品均表现亮眼，自研战略逐步见效。

国内最大的独立游戏发行商，多品类发行稳定性突出以平均月活用户计，公司是国内最大的独立游戏发行商；截止2020年中报平均月活用户创梦天地达1.42亿。

强大的自研和代理游戏矩阵推动营收稳步增长，2020年上半年营收15.92亿（yoy+11.2%），其中游戏付费收入13.88亿（yoy+10.0%）、游戏广告收入2.00亿（yoy+24.9%）；净利润1.48亿（yoy-29.7%），主要由于《魔力宝贝》（腾讯独代、以净额计入收入）等高毛利率游戏1119.HK生命周期进入末期流水下降所致。

创梦天地是少数具有多品类发行以及拟发行7.75亿港元可转债不依赖于头部游戏的发行公司。

公司先后发行了《神庙逃亡》、《夯实研发实力地铁跑酷》等全球知名休闲游戏；还自研和代理了《五行天》、《魔力宝贝》、《决战玛法》等MMO类型游戏。

基于海外游戏I国信证券P和源代码合作模式帮助创梦天地频频打造爆款游戏。

以201创梦天地8年上半年数据看，公司收入口径上，角色扮演类游戏占比38.2%、消除益智类游戏占比33.1%、休闲竞技类游戏16.2%，聚焦于益智消除类、休闲竞技类以及中重度精品游戏赛道。

从游戏集中度上看，公司TOP5收入游戏仅贡献33.2%，并不依赖于单一、头部1119.HK游戏，益智、休闲品类生命周期长以及游戏集中度低保障营收稳定性强。

短期重磅产品即将上线，长期自研实力增强逐步见效自上市以来，公司持续加码自拟发行7.75亿港元可转债研，从18年中研发人员从239人增长至20年中575人。

20年四季度夯实研发实力，公司自研游戏逐步上线，如“代号‘荣耀’”、《小动物之星》、《女巫日记》等，涉及ARPG、休闲竞技、消除解密等多品类。

其中重磅产品《小国信证券动物之星》是独立游戏开发团队Pixile授权、Steam移植的休闲动物“吃鸡”类型游戏，TapTap评分9.7、预约量超11万，有望取得亮眼成绩。

公司持创梦天地续性研发投入逐步展现效果，其中《魔力宝贝》首月畅销榜位列TOP10、《全民冠军足球》持续保持体育类游戏畅销榜TOP10。

本次发1119.HK行可转债不仅有利于自研产品实力提升，帮助创梦天地在游戏行业新竞争格局中获得优势。

同时也有利于创梦天地做产业并购，通过收购优质研发商，补足自拟发行7.75亿港元可转债研实力。

引入天美和光子总裁进入董事会也长期有利于公司在研发夯实研发实力方向和体系上越走越远看好公司自研实力逐步见效，首次覆盖，给予“增持”评级我们的盈利预测基于以下假设条件：综合来看，20-22年收入增速分别为11.4%/19.8%/15.0%，其中游戏收益增速10.0%/20.0%/15.0%，信息服务收益增速25.0%/20.0%/15.0%；20-22年整体毛利率分别为43.0%/44.0%/45.0%。

在销国信证券售费用支出上，公司的销售费用率预期在20-22年基本平稳，分别为12.0%/12.0%/12.0%。

管理费用支出比率分别为创梦天地8.0%/8.0%/8.0%。

研发费用率分别为7.1119.HK0%/7.0%/7.0%。

根据可比公司市盈率，我们给予2拟发行7.75亿港元可转债0年17-19倍PE，得出公司合理估值区间4.98-5.57港币，相对目前股价有25%-39%的溢价空间。

我们预计公司20-22年每股收益0.26/0.34/0.44元（未考虑可转债转股影响），增速分别为-7.1%/30.6%/28夯实研发实力.4%，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示产品表现不及预期、发行竞争国信证券加剧等。