方正证券-光明乳业-600597-高端低温产品带动增长，看好超巴产品渠道下沉空间-201028

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事件描述：公司披露2020年三季报，公司前三季度营收187.25亿元，同比+9.26%；归母净利4.26亿元，同比-4.2%；扣非净利3.21亿元，同比-32.1%；方正证券EPS0.35元。

核心观点：1、低温产品带动光明乳业增长，上海本部表现亮眼：公司Q3实现营收65.79亿元，+8.8%；归母净利1.17亿元，+53.1%；扣非净利1.18亿元，+47.7%。

分品类看，Q3液体乳、其他乳制品、牧业产品和其他业务收入分别同比+5.1%、+13%、+12.3%和+28%，至40.28亿、17.42亿、4.78亿和6005972.62亿，各品类均实现不同程度增长，但较Q2四类产品同比增速有所放缓。

分地区看，20Q3公司上海本部、外地和境外地区收入分别同比+33.3%、-5.8%、+11.9%，上海本部同比增长加速（Q2同比+21.2%），本地高端低温产品带动增长主要依靠低温产品带动，今年公司开始对高端巴氏奶优倍、致优进行资源倾斜，效果逐渐显现。

2、原奶价格温和上涨，打折促销减少缓解成本压力：今年原奶供给短缺，价格温和上涨，公司毛利率有所下滑，Q3同比下看好超巴产品渠道下沉空间滑4.78pct至26.33%。

但是与此同时竞争方正证券趋缓，打折促销活动减少，Q3销售费用率下滑3.25pct至20.41%。

而费用率下降不足以抵消毛利率的下降，Q3营业利润较去年同期下滑35.光明乳业1%。

归母净600597利润增速明显快于收入主要受当期所得税及少数股东损益影响。

3、15天保质期产品“新鲜牧场”逐步投放，打开渠道下沉空间：公司凭借研发优势，抢先推出15天保质期超巴产品，解决了公司低温产品渠道下沉的困难：1）超巴产品替代原有7天保质期的传统巴氏奶，扩大了运输半径；2）高端低温产品带动增长在上海以外地区给予经销商更大毛利空间，调动渠道积极性。

此外，公司“领鲜物流”在华东地区冷链覆盖广，低温产品冷链配看好超巴产品渠道下沉空间送具备竞争优势。

公方正证券司宁夏奶牛养殖全产业链项目也于9月开工，该项目将补充光明乳业中西部工厂的奶源供应，保障公司鲜奶全国战略布局。

4、随心订扩充产品品类，规划送奶入户扩大至全国版图：随心订从新鲜部门剥离后独立运作，加入了大光明集团的产品，同时光明乳业公司也积极丰富产品矩阵，推出大白兔、冰激凌等光明特色产品增加消费者粘性。

公司凭借常年运作低温乳品优势，具备冷链运输和冷库资源的经销商优势，规划未来五年内将送奶入户600597渠道扩大至全国版图，在入口端提高消费者粘性，加深品牌忠诚度，看好公司未来业务版图扩张以及渠道下沉工作逐渐展开。

5、盈利预测与评级：预计20-22年EPS为0.41/0.45/0.50元，对高端低温产品带动增长应PE41/37/34倍，维持“推荐”评级。

6、风险提示：1）新产品推广不达预期；2）疫情反复影响供给端看好超巴产品渠道下沉空间；3）行业竞争加剧；4）销售费用投放加大，对短期利润有影响；5）食品安全事件等。