兴业证券-招商银行-600036-招商银行2020年三季报点评：飞雪迎春，出类丛中-201101

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事件：招商2020年前三季度实现营业收入2214亿元，兴业证券同比增长6.6%。

实现归属于母公司股东的净利润766亿元，同比增长招商银行-0.8%。

归母BV600036PS3.02元。

公司前三季度继续录得上市招商银行2020年三季报点评股份制银行最高的累计增速-0.8%，单季度息差、利息收入、手续费以及净利润增速均较上个季度环比改善。

本季财务数据已经反映了疫情冲击后经营飞雪迎春层面部分拐点的出现；与此同时，更加审慎的不良确认和厚实的拨备安全垫，使得我们对未来公司资产质量的稳定更加乐观。

公司在今年的经营中提前消化了本轮资产质量压力，未来风险抵御能力及盈利弹性将在行业中将继续保持一梯队水平，与可比同业差出类丛中异进一步拉大。

此外，公司财富管理业务的成果显著，年内金葵花兴业证券/私行客户数增长迅速，TYD增速已达18.3%和23.3%，较快的客户数增长推动了私行AUM提升，私行新增AUM的贡献度已经从去年的28%提升至Q3的44%。

公司年内利润驱动的主要因素来自生息资产规模+11.8%，手续费收入增长15.5%，投资收益/公允价值变动等其他招商银行收入下滑，但好于可比同业。

1）N600036IM单季度拐点已现。

NIM2.51%同比降招商银行2020年三季报点评幅已较上期收敛6bps，同时单季度环比NIM2.53%环比提升8bps。

2）中飞雪迎春收增速回升。

非息中，财富管理带动手续出类丛中费佣金收入yoy恢复至10.7%，基金及信托的代理收入持续高增。

3）延续“逆周期”思路，保持高计提兴业证券力度。

公司保持较高计提水平并加速出清风险，前三季度公司信用成本为1.47%招商银行，资产/信用减值较去年同期多提76亿。

不良认定口径继续趋严，不良率环比小幅-1bps至1.13%，生成率为12个季度新高600036，核销加速，拨备有所释放。

公司TTM不良贷款生成水平0.89%为近3年以来的新高，逾期/不良三季度大招商银行2020年三季报点评幅下降，预计是继续加速主动暴露的结果。

零飞雪迎春售不良周期发生率高点或已出现，对公不良有待未来几个季度进一步确认。

公司资产质量经过2015-2018年的夯实，拨备水平相出类丛中比其他股份制银行有较大的安全垫，目前进行合理的平滑释放有利于盈利稳定。

我们小幅调整公司盈利预测，预计2020、21年EPS分别为3.63、4.16元，预计2020年底每股净资兴业证券产为25.15元。

以2020-10-30收盘价计算，对应2020招商银行-21年PE分别为11x/9.6x，对应2020年底PB为1.58倍。

我们继续看好公司在金600036融科技赋能银行经营上的前瞻性布局、不断强化的数字化经营能力和最终财务结果的兑现。

作为老牌零售银行，公司财富管招商银行2020年三季报点评理经过长期蓄势正逐步兑现其流量和品牌价值。

特殊年份中公司业绩难免随市飞雪迎春场共振，但过往3年的布局使得招行长期竞争优势在此期间仍然不断巩固和扩大。

在超高拨备水平基数上进行出类丛中的合理平滑也大大增加了公司在未来应对短期经济不确定性下的财务稳定性。

维兴业证券持对公司的审慎增持评级。

风招商银行险提示：资产质量超预期波动，中收和规模扩张放缓。