国信证券-顺鑫农业-000860-2020三季报点评：费用增加致业绩低预期，中长期成长逻辑仍在-201102

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Q3收入符合预期，利润低预期公司2020前三季度营收124.19亿元（+12.27%），归母净利润4.34亿元（-34.78%），单Q3营收28.99亿元(+9.57%)，归母净国信证券利润-1.15亿元（-789.81%），收入符合我们此前预期，利润低预期。

公司前三季度收入增长主要来自猪肉和地产业务，受顺鑫农业疫情影响，报告期内公司北京地区白酒销售有所下滑，外阜地区仍保持双位数增长，前三季度白酒收入预计在80亿左右，单三季度白酒收入跟去年同期持平略增。

Q3母公司预收款29.44亿元，环比000860基本持平。

“地产亏损加剧+白酒费用投入较大”拉低公司整体利润2020前三季度公司毛利率27.93%，同比下滑6.98pct，其中单三季度毛利率23.63%，同比下滑5.2pct，毛利率大幅下滑主要系：1）疫情影响2020三季报点评下北京地区销售受损严重恢复较慢，高端酒占比下滑；2）三季度消费恢复后公司加大促销推广活动。

Q3公司费用增加致业绩低预期销售费用率同比增长5.76pct至12.08%，主要原因为上半年疫情影响下终端动销受阻公司投入减少，三季度恢复后公司加大促销推广尤其是升级产品的费用投入，管理费用率（包含研发费用）同比小幅下滑0.19%至5.52%，税金及附加比例同比下滑5.39pct至7.92%，主要系季节性的生产波动影响。

综合影中长期成长逻辑仍在响下，Q3公司净利率大幅下滑3.07pct至-3.81%。

分业务看，预计公司前三季度猪肉业务盈利约8000万，单三季度猪肉业务盈利不到300国信证券0万，地产业务同比多亏接近1亿元，白酒业务利润不到5000万，费用投入较大压制白酒净利率的提升，但从绝对额看但三季度利润基数较小，对全年业绩影响不大。

短期利润承压，中长期成长逻辑仍在三季度由于地产亏损加大以及促销推广带来的费用增加，使得公顺鑫农业司全年业绩承压。

但我们认为公司成长逻辑仍在，疫情影响下光瓶酒竞争有所加剧，但牛栏山品牌力、产品力以及渠道力在同价位带有明显优势，升级产品已在多地形成样板市场，中长期仍可享受集中度提升和结构升级带000860来的业绩增长。

投资建议：维2020三季报点评持“买入”评级。

下调业绩预测，预计2020-2022年归母净利润8.36/10.67/12.46亿元，摊薄公司EPS为1.13/1费用增加致业绩低预期.44/1.68元，当前股价对应PE=49/38/33x。

维持“买中长期成长逻辑仍在入”评级。

风险提示国信证券：全国化扩张不及预期；结构升级低预期。