中信证券-中芯国际-0981.HK-2020年三季报点评：净利润好于预期，N+1先进制程小量试产-201112

《中信证券-中芯国际-0981.HK-2020年三季报点评：净利润好于预期，N+1先进制程小量试产-201112（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-中芯国际-0981.HK-2020年三季报点评：净利润好于预期，N+1先进制程小量试产-201112（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

中信证券中芯国际为国内第一大、全球第四大晶圆代工厂。

我们长期看好公司成熟制程持续扩产做大规模，14nm以下先进制程研发持续推进中芯国际并取得良好进展，认为公司具备超越国际二线厂商的能力，长期有望跻身国际一线行列，为芯片制造国产替代核心标的。

公司收入规模连续两季度创新高，产能利用率维持高位，维0981.HK持“买入”评级。

2020Q3收入符合预期，收入提升由大客户集中订货以及2020年三季报点评其他业务共同贡献。

公司2020Q3收入10.825亿美元（环比+15.3%，同比+32.6%），符合公司近期上调后的指引（环比+14%~16%）；收入增长表现较好，一方面是产品组合变化拉动，我们认为H客户在9月1净利润好于预期5日相关制裁生效前的集中拉货或是原因之一。

H客户产品涵盖14nm、28nm等较先进制程及8英寸晶圆成熟制程；另一方面，N+1先进制程小量试产其他业务收入（如光罩制造、晶圆测试、设计服务等）亦表现较好，光罩制造、晶圆测试及其他业务占总收入比重过去6个季度持续提升，3Q20占比达14.6%。

2020中信证券Q3毛利率符合预期，净利润好于预期。

毛利率24.2%（环比-2.3pcts中芯国际），符合上调后指引（23%~25%），环比下降主要源于Q3起中芯南方先进工艺新增折旧，此前市场已有预期。

在大客户拉货和8英寸晶圆需求旺盛背景下，3Q20公司产能利用率为97.8%，维持高位运行；ASP达到641.75美元，环比+8%，我们认为在公司产能利用率保持高位、大客户拉货的情况下，新产品及新订单代工价格有0981.HK正常的上浮。

归母净利润2.56亿美元（环比+85%），好于预期，其中三季度其2020年三季报点评他经营收入中政府项目资金1.38亿美元，二季度为0.41亿美元。

受针对大客户的贸易政策影响，2020Q4收入下滑已有预期，毛利率指引预计受先净利润好于预期进制程折旧影响有所下滑。

Q4收入指引环比-10%~-12%，考虑到大客户订单受贸易政策影响在四季度开始暂停，市场已有预期，指引下滑幅度略好于预期；毛利率港股公告N+1先进制程小量试产指引为16%~18%，A股公告指引为19%~21%，考虑到中芯南方先进制程折旧影响，基本符合预期。

两地公告差异来自会计准则不同，如中信证券存货跌价港股计入成本，A股计入资产减值损失。

全年收入增长预期中芯国际上修至24%~26%，全年毛利率目标高于去年的20.6%。

下修资本开支8亿美元，我们认为主要来自出口管制之下海外设0981.HK备厂商的影响。

公司2020年资本开支计划从67亿美元下修到59亿美元，主要是由于美国出口管制使部分机台供货期延长或有不确定性及物2020年三季报点评流原因致部分机台到货延迟。

10月初美国商务部工业与安全局（BIS）向部分供应商发出信函，对于向中芯国际出口的部分美国设备、配件及原物料须事前申请出口许可证后，净利润好于预期才能继续供货。

中芯国际2020年3月N+1先进制程小量试产公告曾披露采购自泛林（LAM）、应用材料、东京电子的设备订单，分别为6亿美元、5.4亿美元、5.5亿美元，采购金额较大。

先进制程进展顺利，第一代先进制程（14nm）良率达业界量中信证券产水准，第二代先进制程（N+1）进入小量试产。

芯动科技于2020年10月发布公众号文章表示已完成了基于中芯国际FinFETN+1先中芯国际进工艺的芯片流片和测试。

“N+1”是中芯国际对其第二代先进工艺的代号，其与现有的14nm工艺相比，性能提升了20%，功耗降低了57%，逻辑面积缩小了63%，SoC面积减少了0981.HK55%。

N+1与市场所谓的7nm相比，实2020年三季报点评际上在功耗和规模非常相近，就性能而言略弱。

公司定位N+1成为低成本的净利润好于预期应用，相比普通7nm减少10%左右成本。

N+1的NTO（NewTape-outN+1先进制程小量试产新流片）在2019Q4、2020年初已经在客户产品验证阶段。

按照先前预期，在2020Q4可以看到中信证券有限量产（LimitedProduction）。

中芯国际结合公司公告及相关新闻来看，目前正按计划进度进行。

风险因素：市场需求下行；国际环境不确定0981.HK性；新技术研发、量产低于预期等。

盈利预测、估值及评级：我们预计公司将持续受益国产替代、下游景气，全年趋势向好，3Q20净利润表现超预期，政府项目资金跟随先进制程研发有望持续发放，因此我们上调公司2020/21/22年净利润预测至4.79/4.98/5.10亿美元（原预测为2.87/3.19/3.60亿美元），对应EPS预测为0.50/0.52/0.52020年三季报点评4港元（原预测为0.30/0.34/0.38港元），每股净资产13.99/14.52/15.05港元，按照2020年3倍PB，给予目标价41.97港元，维持“买入”评级。