中信证券-2020年11月进出口数据点评：出口高景气预计将持续到明年上半年-201207

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11月美欧等地疫情反复叠加年底海外节日，相关商品需求旺盛带动中国出口景气再上台阶。

我们仍然维持此前对出口的分析逻辑，一方面，在海外疫情逐步好转的大趋势下，中国传统出口商品的需求会逐步回升并带动整体出口增长；另一方面，部分地区的疫情反复使中国全球生产替代者的角色不会快速消失，且订单粘性可能在疫情反复中得到加强，利好部分行业的全球出口份额扩大。

综合二者，预计出口高景气将持续到明年上半年。

12月出口数据可能会受到高基数的压制，但不影响对内生增长动能的判断。

▍事项：2020年11月份，中国出口金额（美元口径）同比增长21.1%（Wind一致预期9.5%），10月为11.4%；进口金额（美元口径）增长4.5%（Wind一致预期4.3%），10月为4.7%；贸易差额为754.2亿美元，10月为584.4亿美元。

对此我们点评如下。

▍海外疫情反复叠加年底海外节日，相关商品需求旺盛带动中国出口景气再上台阶。

2020年11月出口增速较上月回升1.5个百分点至21.1%，显著高于市场一致预期的9.5%，也高于我们预测的13%（图1）。

从国别来看，我国对美、欧、日、东盟的增速分别为46.1%、8.6%、5.6%、10%，对美、欧、东盟的出口的增速均较上月有所回升，分别回升了23.6、15.7和2.7个百分点；对日本的出口增速小幅回落0.1个百分点（图2）。

对美欧的出口增速回升速度较为显著，主要还是因为近期美欧疫情反复，部分地区的工厂再次停工；而年底临近美欧等西方节日，对相关的商品需求旺盛，双重因素叠加促使中国的出口较前序的高增长再上台阶。

以美国为例，受到宽松财政政策的影响，居民的消费能力并未受到疫情影响，且节日临近带动消费高增长持续，但生产恢复较慢导致国内需求溢出，体现为对进口增加，尤其近期美国疫情再次严峻，部分工厂停工，预计生产修复将放慢，综合来看中国的对美国当月高出口增速可能受到上述因素的影响（图3）。

从商品种类来看，出口增速较高的主要为塑料制品、玩具、灯具等节日相关用品以及家具、汽车、汽车及零部件等（图4、表1）。

总体来看，我们仍然维持此前对出口的分析逻辑，在海外疫情逐步好转的趋势下，中国传统出口商品的需求会逐步回升，并带动整体出口增长；此外海外疫情反复使中国全球生产替代者的角色不会快速消失，且粘性可能在疫情反复中加强，利好部分行业的全球出口份额扩大。

综合二者，预计明年上半年出口高景气将持续。

短期来看，12月基数较高可能拖累表观数据，但并非出口内生动能较弱。

▍进口方面，11月进口小幅回落主要受到基数的影响，国内生产景气仍然较好。

11月进口增速较10月小幅回落0.2个百分点至4.5%，接近我们的预期。

进口11月的增长主要受到高基数的压制，从需求角度来说，国内生产景气显示出的进口需求仍然较好。

11月国内制造业PMI52.1%，较10月回升0.7个百分点，其中进口PMI指数较10月回升0.1个百分点至50.9%，总体都在扩张区间。

从国别来看，中国对日本、东盟和韩国的进口增速出现回升，分别为7.1%、6.5%、5.9%；但对美国和欧盟的进口增速出现不同程度的回落，分别录得32.7%和4.5%，可能与疫情反复对供应能力的拖累有关。

从商品类别上看，主要进口商品中增速较高的商品为自动数据处理设备及零部件、铁矿砂、钢材、未锻造的铜等原材料或半成品为主，一方面显示国内生产景气带动进口需求，另一方面原材料相关的商品如铁矿石和铜材等进口金额的增长均显著高于进口数量的增长，显示出价格增长较多（表2）。

因此总体来看，国内生产需求和价格的双重因素对进口增长有正贡献，而高基数拖累的进口增长最终呈现小幅回落。

向后看，我们认为受益于国内经济持续修复、出口景气向好等的带动，进口明年上半年将维持增长状态，但12月和出口一样面临高基数问题拖累。

▍中美贸易履约继续，拜登政府对中美贸易关系的态度有待观察，但整体来看，中国外贸环境可能有一定改善。

尽管可能受到美国供应能力下降的影响，11月中国对美进口增速小幅回落了0.7个百分点，但中国对美进口增速32.7%远远高于其他非美地区的进口增速约2.8%（图5），中国对美国第一阶段采购协议仍在履行中。

近日，拜登在接受《纽约时报》采访时表示，他会暂时维持与中国的第一阶段贸易协议，不会立即取消关税，且将对第一阶段协议进行全面审查等。

我们认为拜登政府相较于特朗普政府会更加拥护多边组织，因此不会采取全面性的加征关税的方法解决贸易争端，可能将已经加征的关税作为下一步贸易谈判的筹码，在WTO的框架下与中国进行谈判（《2020美国大选前瞻系列之八—关注拜登上台后的内政与外交》2020-12-7）。

如果不采取全面性的加征关税，中国的外贸环境可能会有一定的改善，但拜登政府对中美贸易关系的处理仍然有待观察。

▍外贸向好趋势延续，单月贸易顺差创历史新高。

1-11月，中国出口累计增速2.5%，进口累计增速为-1.6%，较前值分别回升2和0.7个百分点，11月单月贸易顺差为754.3亿美元，创历史新高，贸易差额累计增速为23%（图6）。

整体来看，单月贸易超高顺差有海外疫情导致的供需错配的偶然性影响，不会长期持续，且整体的贸易顺差累计增速仍然在合理的区间范围内。

向后看，我们预计进出口高景气将持续，贸易顺差在海外疫情逐步好转和疫苗渐渐普及的背景下也将有所回落。