恒大研究院-11月金融数据解读：信用扩张放缓-201209

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事件：11月社会融资规模增量为2.13万亿元，比上年同期多1406亿元，同比增长13.6%。

11月份人民币贷款增加1.43万亿元，同比多增456亿元。

11月末广义货币(M2)余额同比增长10.7%，前值为10.5%。

11月货币政策和金融数据呈以下六大特点和趋势：1）11月货币政策操作边际宽松，10日至30日，央行公开市场操作累计净投放2700亿元，月中MLF超量续作，月末MLF再次意外续作2000亿元，流动性小幅宽松。

从原因来看，一是受永煤信用债事件影响，货币政策边际对冲，稳定信用事件带来的市场流动性紧张。

二是由于近期人民币汇率持续升值，11月美元兑人民币汇率由6.72升至6.58，货币政策重心稍向汇率稳定倾斜。

但整体来看，5月以来央行操作主线仍为“货币政策正常化”，稳健中性是主基调，保持货币总量“不缺不溢”。

2）当前货币政策虽回归正常化，但谈收紧为时尚早。

其一，当前经济正在回到正常的周期轨道，但经济恢复基础不牢，2020年3月以来经济恢复超预期，三驾马车中投资和出口高增，弥补消费不足。

但展望2021年，就业和收入低迷，投资面临回落压力，出口高增难持续，消费回升难以完全对冲。

其二，受疫情影响，今年3-11月政府部门加杠杆，带动宏观杠杆率持续上升，当前随着经济持续恢复，GDP增速回升，债务增速下降，将带动宏观杠杆率下行，降低货币政策收紧必要性。

其三，目前爆发的金融风险个案，虽有个体主观行为因素，深层次来看是周期性、体制性因素叠加的结果，未来仍需关注微观企业和结构性问题，精准把握好货币政策的力度和节奏，避免经济大起大落。

3）受5月以来超宽松货币政策退出影响，叠加货币向信用传导时滞因素，11月存量社融增速环比回落0.1个百分点至13.6%，信用扩张放缓。

年末至明年，考虑政府信用扩张放缓，逆周期政策逐步退出，顺周期部门的融资需求相对逆周期部门较弱，明年社融增速下行压力较大。

4）结构层面，11月政府债券及信贷仍是社融主要支撑，但边际减弱，信用违约风险冲击下企业债券融资明显回落，非标压降节奏加快，构成主要拖累。

5）11月M2增速环比提升0.2个百分点至10.7%，主因年末财政投放节奏加快。

M1增速环比提升0.9个百分点，指向实体经济活跃度继续上升。

6）展望2021年：货币政策宜保持观察，尚不具备大幅收紧条件。

总量层面，结构性宽松和结构性收紧并存，长期趋于正常化，社融及M2增速逐步回落。

结构层面，流动性精准投向基建和实体经济，尤其受疫情影响严重的行业、中小微、民企、制造业、高新技术等领域。