华金证券-绿的谐波-688017-技术破局谐波减速器，公司长期成长可期-201213

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◆国内谐波减速器龙头，率先打破国外垄断。

公司在国内率先实现谐波减速器的工业化生产和规模化应用，打破了国际品牌在国内谐波减速器领域的垄断。

目前公司谐波减速器主要应用于工业机器人，2018年销量占比超过80%。

2019年工业机器人行业景气度低迷，全球和中国工业机器人销量均下滑，公司业绩承压，2019年营收和归母净利润分别同比-15.2%/-10.13%，2020年前三季度，在下游逐步复苏的情况下，公司业绩重新回到高增长轨道。

此外，公司具备高毛利、高研发的特征，2019年销售毛利率为49.37%，研发费用率为13.04%。

◆近看复苏，远看成长，机器换人大势所趋，减速器需求旺盛。

（1）短期看，我国制造业持续复苏，推动了工业机器人产量的快速提升，考虑到汽车和电子两大下游景气度向上，预计行业景气度有望延续；（2）长期看，随着我国人口红利的消退，制造业人力成本逐年攀升；同时随着技术的成熟，工业机器人价格逐步下降，长期看机器换人大势所趋；（3）目前我国工业机器人密度超过世界平均水平，但与新加坡、日本等国家相比仍有较大差距，我国工业机器人密度有望持续提升，减速器长期需求旺盛。

◆下游应用拓展，打开公司长期成长空间。

除工业机器人外，谐波减速器在数控机床、光伏设备、航空航天、医疗设备等领域均取得了良好的应用。

随着技术的发展以及谐波减速器成本的下降，谐波减速器优势愈发明显，其应用领域逐步拓展。

在下游应用拓展以及公司技术与产品性能不断进步下，公司来自工业机器人以外领域的营业收入有望持续提升，下游应用拓展将打开公司长期成长的天花板。

◆一体化产品有望快速发展，募投项目大幅提升产能。

（1）机电一体化产品能为客户提供更为标准化的解决方案，提升下游使用效率的同时并降低其生产成本，是行业发展的趋势，公司一体化产品目前占比不高，但正处于快速发展阶段，有望推动业绩提升；（2）公司年产50万台精密谐波减速器项目投产后，公司产能将大幅提升到近60万台，产能的提升助力公司持续发展。

◆投资建议：我们预测2020-2022年公司营业收入分别为2.26亿元、3.13亿元、4.50亿元，归母净利润分别为0.86亿元、1.27亿元、1.74亿元，对应EPS分别为0.71元、1.06元、1.45元，首次覆盖，给与增持-B评级。

◆风险提示：工业机器人行业增长不及预期；谐波减速器国产化进度不及预期；竞争激烈导致公司市场份额下降；竞争激烈导致公司产品价格下降；研发成果不及预期。