安信证券-三全食品-002216-2020Q4业绩超预期，经营已步入正轨-210112

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■事件：公司披露2020年业绩预告。

预计2020年归母净利润7.26-7.92亿元，同比增230%-260%，扣非后归母净利5.3亿元-6.0亿元，同比增172%-206%。

经测算，Q4归母净利增50%-114%，扣非后归母净利增23%-84%。

■收入符合预期，利润超预期。

判断Q4收入增速双位数（考虑到2019Q4高基数，以及疫情影响冷链，因此可能2020Q4相较于前三季度小幅降速），测算净利率8%-11%（以收入10-15%测算），扣非后净利率7%-10%。

收入符合预期，其中直营渠道以及部分经销渠道受到疫情影响有所放缓：1）疫情进入冬季以后有所反弹，对社会冷链存在较大影响，对KA卖场渠道占比较高的速冻食品企业影响明显；2）冷库受限，影响经销商备货意愿；3）公司有季节性的淡旺季差异，由于春节较晚，卖场和经销商对于节日产品备货有一定的观望态度。

但是KA以外渠道网点开发，非节日产品如火锅料需求亦旺盛，产能也同步跟上。

收入在2019Q4高基数（增31%）以及疫情影响下仍有双位数的稳定增长，主要来自新渠道和新品类的拓展，表现良好；同时，净利率同比环比均有大幅提升，超预期，主要系：1）公司机制改革逐步见效；2）产品结构、渠道结构调整，利润率提升。

■公司经营已经步入正轨，新动能正在释放。

Q4是疫情“受益”影响消除、机制理顺跨越一个年度后的首个季度（机制理顺效果是在2019Q4显现的），公司业绩有较好表现，表明公司经营步入正轨，新动能释放积极。

■2021年展望，产品和渠道均有乐观之处。

2021年水饺增速预计回落，但汤圆业务占比较高（2019年为30%），2020年元宵节汤圆销售影响较大，而2021年预计增长可观；涮烤类火锅料2020年增长较高，2021年继续保持高景气叠加产能提升，涮烤汇铺市进度有望加快，预判保持高增；渠道方面绿标上半年小幅负增长，明年上半年预计高增长，尤其农贸菜市场下沉贡献也在其中，我们认为2019年为公司机制改革年，2020年开始为业务发展年，产品和场景对应且聚焦，组织变革充分体现了顺应市场和竞争的应变能力，我们对疫情过后的企业持续增长仍积极乐观。

■投资建议：我们预计公司2020年-2022年的每股收益预测分别为0.98、0.92和1.12元，维持6个月目标价为36.60元。

■风险提示：疫情反复及其存在的负面影响；新业务竞争加剧；成本上涨压力。