中银国际-策略对话行业~银行：比价效应与业绩增长的双轮驱动-210117

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2020年银行在相对占优的周期阶段出现了明显的滞涨。

以银行为代表的金融板块在历史上的“衰退后期”和“扩张前期”相对占优，但本轮却出现了明显的滞涨。

我们认为原因主要有两点：一是缺少地产大周期的助力，市场对经济复苏的趋势存有疑虑，甚至不愿意去博弈短期弹性。

二是市场一直以来都在规避不确定性。

规避顺周期的金融、传统周期和可选消费方向，资金向着必需消费与科技股抱团，力求穿越周期，这种抱团的力量驱动行业和代表性个股的估值突破历史新高。

今年银行有较强的补涨需求，首先是信用边际收缩环境下低估值的比价优势。

存量社融增速出现了连续2个月的下滑，社融增速的拐点基本可以确认。

历史上社融增速与A股估值的相关性最高，这与信用扩张带来的经济回暖、企业盈利改善的预期有关。

今年随着信用增速的边际回落，预计市场整体估值也会受到一定的压制，在目前行业估值分化极大的行情背景下，银行PB处于8%的低估值分位上，具有较强的比价优势。

其次是经济延续复苏会带来银行基本面预期的改善。

宏观经济是银行经营的重要影响因素，经济复苏会对银行的量（规模扩张）、价（息差）、质（资产质量）带来正面的影响，从而反映在银行的股价表现上。

回溯2005年以来的板块股价走势，经济预期或实质性向好是银行股行情的重要驱动力。

目前国内需求端仍有修复空间，生产端则有望继续承接海外需求的外溢，经济向好的趋势较为明确，银行的业绩拐点有望逐步得到验证。

预计2021年银行息差有望企稳走阔，盈利大幅改善；规模预计增10%，零售贷款恢复性增长；资产质量潜在压力仍存，但风险总体可控。

第三是海外增量资金有望助力银行板块估值的修复。

2020年3季末偏股型基金持仓银行比例较2季末小幅上升0.28个百分点至1.35%，但仍旧明显低配。

我们认为在2021年国内经济表现优于全球、美元走弱和资本市场进一步对外开放的驱动下，A股投资对于海外资金的吸引力增强，海外增量资金的流入将助力银行板块估值的修复。

问答环节精选：怎么看待近期市场对信用风险的担忧？银行业资产质量潜在压力依然存在，这也是掣肘银行估值的重要因素，但在国内经济活动复苏、银行加大不良处置力度、以及在上一轮不良高发周期后整体审慎的风险控制下，我们认为行业资产质量总体稳健。

今年依然存在海外疫情蔓延、疫苗效果存不确定性的情况，因此需结合全球经济走势、国内货币政策等具体因子对资产质量进行动态分析。

问答环节精选：今年在银行板块比较看好具备什么特征的个股？我们认为2021年估值分化的现象将会持续，选股逻辑建议聚焦特色优质个股和业绩改善的成长性个股两条主线。

从特色优质个股角度来看，市场投资者预计将继续青睐基本面稳健或者改善持续、有自身鲜明标签的银行。

从成长性角度，我们认为在经济修复阶段，具备区位经济优势、资产质量潜在压力小的成长型中小行有望获得市场关注。

风险提示：宏观经济下行超预期，海外风险事件超预期。