光大证券-片仔癀-600436-2020年业绩快报点评：业绩符合预期，“一核两翼”较快增长-210120

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　　事件:
　　公司公布2020年业绩快报:全年实现营业收入65亿元(同比+13.72%)，归母净利润1.67亿元(同比+21.27%)，扣非归母净利润1.61亿元(同比+19.11%)。EPS 2.76元。业绩符合市场预期。
　　点评U
　　片仔癀系列量价齐升符合预期，化妆品食品快速发展。2020Q4单季度实现收入13.81亿元(同比+4.11%)，收入增速较前三季度有所放缓，我们估计主要与公司在第四季度实行控货政策以维持终端价格稳定有关。目前片仔癀锭剂终端指导价590元/粒，部分终端出现加价销售的情况，反映下游实际需求旺盛，渠道库存低位。我们预计2021年公司提价可能性加大，一旦恢复正常发货后，增速回升。根据我们拆分，片仔癀锭剂全年销售约26亿元，同比增速约20%，其中含有出厂价提高11%的因素，销量增速约12%。其他普药因疫情影响基本持平。化妆品2020年收入约9亿元，增速近50%;食品收入约1.6亿元，增速近50%，“两翼”快速发展。公司Q4单季度净利润3.38亿元(同比+27.31% )，扣非净利润2.92亿元(同比+16.36% )，利润增速显著高于收入增速主要由于:1)锭剂提价带来利润弹性;2）管理费用与销售费用率实现规模效应。
　　体验馆收入占比迅速提升，省外拓展与“一核两翼”战略稳步实施。截止2020年底，公司体验馆数量已经达到260家，较年初增加60家，且增量大部分位于北方市场，省外拓展战略稳步实施。片仔癀体验馆收入占比已提升至40%，较年初提升十个百分点。“两翼”方面，护肤品终端销售良好，食品经过19年品类调整也恢复快速增长。未来期待化妆品子公司分拆上市，大有可为。
　　盈利预测、估值与评级∶
　　片仔癀具备天然护城河，长期发展空间广阔，且产品价格伴随购买力提高与成本上升，有保值增值属性。考虑到公司控货因素，略下调20-22年EPS至2.76/3.34/4.03元(原2.86/3.55/4.26元），当前股价对应PE为103/85/70倍。维持“买入”评级。
　　风险提示∶
　　“一核两翼”进展低于预期，片仔癀锭剂控货超预期。