平安证券-城投大事记系列之十四：存量隐债清零后城投债将何去何从？-211115

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背景：19-21年财政部开展了“建制县区隐性债务化解试点”，2021年10月，广东和上海先后宣布开展“全域无隐性债务试点”，两类试点中都发行了地方债用于“偿还存量债务”。

本文将首先分析两类试点的异同，计算未来可置换的最大规模，其次分析隐性债务清零对政府和城投关系的影响，最后得出对城投债市场的预测和对投资者的建议。

“全域无隐性债务试点”是个什么政策？和建制县试点有什么异同？目前规模有多大？未来落地节奏如何？1）试点是为了加快隐性债务化解的进度，其中发行再融资债置换隐性债务就是配套措施之一；试点针对的是所在区域隐性债务和法定债务均较轻的省份。

2）“全域无隐性债务试点”属于奖励先进，目前发行的地方债仅包括广东一省，规模752亿元；“建制县区隐性债务化解试点”属于扶助后进，目前已经发行7671亿元地方政府债，涉及25个省份，规模前三的省份分别是贵州、辽宁和湖南。

3）隐债置换类政策将属于长期滴灌的利好政策。

哪类地区能够受益于该政策？根据法定债务率和债务限额可以计算各省的未来隐债置换的最大规模，结果显示全国合计有9.21万亿，其中粤、苏和浙最多。

隐债置换空间对城投带息债务覆盖程度越大的区域，受到的利好越大，其中藏、粤、琼、晋和沪五省最高。

政策落地后，城投信用怎么看？政策落地的当下对城投信用是有效支撑。

但长期看，随着隐债逐渐清零，政府不再对城投债务有兜底义务。

但政府仍会与城投保持业务关系，城投的历史使命不会快速完结。

政府仍有动力且有能力通过整合平台、资产注入、打通融资渠道等方式帮助城投获取更多发展机会，也可能会在城投陷入危机时提供救助，因此城投债务会比较类似于地方政府的次级债务。

市场可能如何演化？隐性债务清零后，城投债的违约概率会上升，但仍会控制在非常小的范围内并且会集中在尾部城投，只有在极端情况下才可能在短时间内出现大面积违约。

城投债务增速会进一步下降，城投债信用利差分化会加大，倒逼各地加速城投整合。

投资者应该如何应对？1）建议投资者持续关注城投债提前兑付的结构性机会，标的筛选原则包括三个：纳入隐债、估值净价低于面值和区域隐债置换空间较大。

2）建议投资者要提高对企业基本面的关注，但仍要把政府支持列为城投债信用资质更重要的分析维度。

风险提示：1）财政收入下降；2）货币政策大幅收紧；3）监管政策升级。