东吴证券-金能科技-603113-产业闭环典范，产能释放在即-210125

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循环经济理念深入骨髓，掌门人具有敏锐的洞察力和执行力。

公司目前有齐河和董家口两个基地。

齐河基地的特点在于焦化和精细化工产业闭环，是基于公司当时能力范围内的最优方案。

上市后，公司察觉到煤焦化一体化模式在华北地区发展可能遇阻，筹划在董家口建设90万吨PDH+48万吨炭黑+90万吨聚丙烯项目，该项目不仅实现了产业闭环，而且也是在当时的能力范围内的最优选择。

目前董家口项目产能释放在即，公司的盈利有望再上台阶。

供给侧改革推动焦炭景气度回升，公司有望以价补量。

华北地区的焦炭、冶金产业同时影响长三角和环渤海地区的大气质量，成为环保治理的重点子行业。

2020年，焦炭供给侧改革进一步推进，山东省工信厅、发改委、生态环境厅联合发文，对全省煤炭消费和焦炭产量提出硬性要求，实施以煤定产。

根据通知，公司焦炭核定产量下降为153万吨/年，但是，伴随焦炭景气度的回升，焦炭业务有望以价补量。

炭黑产能结构性过剩，董家口基地优势显著。

炭黑下游主要是轮胎消费，近年来国内炭黑开工率整体处于50%~70%，结构性过剩严重，高性能炭黑需求紧张。

公司在建炭黑项目定位于高性能、专用炭黑，董家口基地可以较好辐射山东周边和东南亚市场。

十四五当量丙烯仍有缺口。

石油化工规划院专家认为，十四五末，国内当量丙烯仍有一定缺口。

PDH的原料相对石脑油有一定的折让，丙烯的价格锚定在石脑油裂解制乙烯技术路线，不仅如此，公司的丙烷脱氢装置和炭黑装置可以产业闭环，综合成本好过市场平均水平。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年实现收入分别为70.60亿元、109.82亿元、139.19亿元，归母净利润分别为8.35亿元、12.78亿元和16.21亿元，每股收益分别为0.98元、1.51元和1.91元，当前股价对应PE分别为21X、14X和11X。

考虑到公司PDH和PP，以及绿色炭黑项目即将集中投产，当前市值对应在建装置投产后的估值较为便宜，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：在建项目投产进度及提负荷进程不及预期的风险，油价大幅波动的风险。