国金证券-10月经济数据评论：结构性亮点难改经济下行趋势-211115

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11月15日国家统计局公布数据显示：1、前10月固定资产投资累计同比6.1%，前值7.3%。

数据显示，1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）445823亿元，同比增长6.1%；比2019年1-10月份增长7.8%，两年平均增长3.8%。

其中按照分项来看，制造业投资当月同比有所好转，基建投资依然较弱，房地产投资加速下行。

2、前10月工业生产增速累计同比涨幅持续放缓。

10月工业生产累计同比涨幅从前值的11.8%进一步回落至10.9%，但是当月同比涨幅回升。

从结构来看，采矿业、制造业和公共事业当月同比均上涨。

3、前10月消费累计同比涨幅回落。

10月社零累计同比增长14.9%，低于前值的16.4%，但是当月同比好转，其中家电、通讯、石油制品当月同比涨幅回升，汽车消费当月同比跌幅收窄。

4、本月消费和制造业有所企稳，地产进一步下滑，具体来看：首先，10月消费复苏超预期。

从分项来看：1）汽车消费边际改善但有限。

乘联会公布数据显示10月狭义乘用车零售同比下降13.9%，相较2019年10月下降7%，但10月零售环比增长8.6%，好于季节性表现，说明9月末芯片供给逐步改善，但是由于库存水平偏低，交付周期拖长，所以整体汽车消费仍然较为疲软。

2）可选消费在本月有所大幅回暖。

1-10月限额以上的商品包括家用电器和音像器材类、通讯器材、化妆品、金银珠宝和建筑及装潢材料的两年复合增速均有所回升；3）虽然国庆黄金周全国国内旅游出游不及预期且10月服务业PMI也有所回落，但是从社零分项来看，外出餐饮和石油制品相关的消费均有所回升，说明10月社交经济整体表现可观。

但是往后看，仍然需警惕消费复苏的可持续性，包括10月中下旬疫情的发酵、地产投资向下的冲击还未见底对地产后周期链条的负面影响。

第二，制造业和工业增加值当月同比好转。

受到出口依旧偏强的因素，10月制造业同比增速从9月的10.0%上行至10.1%，两年复合增速从9月的6.4%上行至6.9%。

工业增加值当月同比好转主要受到保供政策下的供给约束弱化，使得本月采矿业、制造业和公共事业当月同比均上涨。

第三，地产投资加速回落。

1）领先指标1-10月商品房销售额和面积累计两年复合增速进一步回落。

2）从本月的高频数据来看，30大中城市成交面积同比跌幅收窄，从前值的30.0%收窄至-25.5%，但是环比由正转负，由前值的0.82%回落至-9.78%；3）虽然随着按揭贷款额度边际偏松，本月居民中长期贷款转向同比多增，资金来源也出现边际好转，但是考虑到房地产调控的大方向没有发生实质性的变化，开发商的投资意愿降低，带动本月房地产投资继续回落。

第四，专项债提速，但基建投资对稳增长提振有限。

虽然财政部对新增专项债尽量在11月底发行完毕的要求，带动各省份调整专项债发行计划以“赶进度”，但是从开工率来看，石油沥青装置10月均值为42.95%，较9月的39.10%小幅回升，但依然处于历史较低位，说明专项债发行到形成基建投资实物工作量存在一定的时滞，后续基建投资仍然有望进一步回升。

最后，4季度降准概率在碳减排工具的落地的情况下下降。

一方面碳减排工具充当类似于再贷款的结构性货币政策，更倾向于宽信用；另一方面这个时间点碳减排工具的落地其实也有意在淡化短期总量进一步宽松的含义。

往后看，货币政策边际变化在于宽信用是否能够让信贷需求企稳，但是从目前来看，我国经济距离底部还存在一定的空间，明年1季度经济下行压力依然较大，叠加若届时全球需求明显走弱，我国经济仍然需要总量流动性的支撑，中长期降准依旧可期。

风险提示：1、信用收缩过快导致系统性信用风险爆发；2、通胀大幅超出预期。