中信证券-中国建材-3323.HK-系列深度报告之一：碳减排下的中国建材-210218

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核心观点建材行业与环境保护息息相关，水泥、玻璃、消费建材等生产涉及燃煤带来的污染物排放，上游原材料开采涉及矿山等资源的合理利用。

在地产基建大规模投资拉动下的建材行业高速发展期，小企业生产经营不规范，通过低成本策略赢得生存空间，也是建材行业集中度偏低的原因之一。

碳减排趋势下，竞争规范化，中小企业相对成本上升，有利于行业竞争格局的优化。

中国建材注重节能减排和转型升级，预计将受益于碳减排趋势，实现相对竞争优势的提升。

碳排放交易改革：以电力领域为起点，逐步向建材领域拓展。

我国于2021年2月1日正式实施《碳排放权交易管理办法（试行）》，将8大传统行业纳入碳排放权交易体系，其中先从电力领域开始改革，随后逐步向建材（水泥、玻璃）领域拓展。

考虑到我国承诺2030年前达到碳排放峰值，传统行业的碳排放指标也将逐步收紧。

水泥：多重优势下，碳减排政策对公司水泥生产成本影响相对较小。

碳减排趋势下预计水泥行业整体经营成本将有所上升，而龙头公司近年来大力推进节能减排和转型升级工作（其中中国建材水泥板块2019年通过余热发电94.03亿千瓦时，相当于减少300万吨二氧化碳排放量，预计相当于碳排放交易收益约1.2亿元），因此预计生产成本受到的边际影响相对较小，长期看水泥行业竞争格局将进一步优化。

玻璃：背靠集团，积极采用节能环保先进工艺。

玻璃行业通过技术进步、生产规模扩大等方式，单位重箱碳排放从2005年的71.8kg下降至目前的45kg。

中国建材集团旗下各玻璃公司采用新型节能环保先进工艺装备，提高能源利用效率，减少污染物排放，同时大力发展光伏玻璃等清洁能源，2019年通过余热发电减少碳排放1.1万吨，估算相当于碳排放交易收益约44万元。

绿色矿山：加大资源储备，构筑利润壁垒。

近年来政府对砂石矿山粗放式开采的监管不断收严，采矿权审批也有所收紧，但中国建材由于自身矿山管理良好，在竞拍新矿山采矿权时更具优势。

近两年来中国建材积极竞得多个千吨左右产能级别的大型建筑石料用灰岩矿和花岗岩矿的采矿权，获矿成本也显著低于其他一般企业，有利于公司未来构筑超额利润率的壁垒，帮助水泥企业对抗周期波动。

风险因素：地产投资大幅下行；解决同业竞争问题延后；新业务推进不及预期；碳减排政策推进不及预期。

投资建议：结合公司最新经营情况，我们维持公司2020~2022年EPS预测为1.80/2.38/2.89元。

维持公司2021年目标价17.42港元，对应PE6x，维持“买入”评级。