国信证券-金山软件-3888.HK-《剑网归来》海外有惊喜，办公业务继续高增长-211117

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办公业务：实现高质量增长办公业务Q3的收入增速为58%，利润增速为42%，符合市场预期。

授权收入增速较上半年略有放缓，订阅业务收入同比增长加速。

此外，可喜的是金山文档的用户数已经超越疫情峰值。

公司今年加大了研发投入，上架了CRM、进存销、人事行政、财务、生产制造、门店管理等多个领域应用。

游戏业务：虽有下滑，但《剑网归来》海外带来惊喜Q3来自网络游戏及其他业务收入为人民币7.06亿元，较上年同期下降10.4%，较上季度环比上升2%。

《卧龙吟》、《魔域》都不会在今年发布。

但《剑网一：归来》的发布，在海外的运营超过了公司预期，管理层提及今年的海外游戏收入占比从去年的单位数上升至今年的10%左右。

此外，在11-12月，《武林贤侠》、《剑侠世界3》两款游戏会发布，这也将让Q4、明年Q1的游戏改善值得期待。

金山云：预计增速稳定恢复短期来看，头条的云发布之后，市场对金山云的预期会受到影响。

站在中长期来看，金山云有几个独特的优势：1、小米生态圈协同优势；2、未来在政府云方向或受益更多；3、客户长期做主备的需求。

短期来看，盈利能力还需要一到两个季度观察。

投资建议我们以分部估值计算公司价值。

给予游戏业务2022年8倍PE，给予金山办公业务2022年30倍PE，给予金山云2022年2.5倍PS，加之公司部分现金，给予公司估值区间48-51港元，维持增持评级。

风险提示宏观经济低于预期，游戏可能造成的拖延。