安信证券-再看在线教育格局：跟谁学逐步追赶龙头企业、销售费用猛增-210308

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■2020年增长势头持续、营收超70亿元，由盈转亏系销售费用猛增：随着付费用户人数快速增长，2020年实现营收71.25亿元（+236.9%）；归母净亏损13.93亿元，核心在于销售费用率增加明显。

K-12在线大班课业务全年收入为62.4亿元、占比达到87.54%。

在公司多渠道持续拉新的刺激下，2020年正价课付费人次达587.1万，同比增长168.4%。

2020Q4递延收入为27.34亿元，同比+104.4%。

■020Q4销售费用率出现下滑：2020年销售费用率升至81.6%，主要源于为了扩大用户规模及提高品牌知名度所增加的市场推广费用，研发费用率为10%。

除此之外，公司仍有部分积极变化，2020Q4跟谁学的销售和营销费用环比下降13%左右，销售费用率为81.34%。

根据公司电话会，2021年预计将减少从社交媒体平台获取客户的预算，并在一些新的渠道上加大投资，比如直播平台、直播带货，甚至线下渠道。

■核心K-12在线大班课连续三年增速超过3.5倍：2020Q4为公司旗下“高途课堂”和“跟谁学”两大k12品牌业务合并后的第一季度，2020Q4季度K12业务即高途课堂收入为19.75亿元（+155.6%），营收占比89.33%；K12在线课程正价课付费人次达到213.9万，同比增长112.8%，占公司全部正价课付费人次的94%。

核心K-12在线大班课业务2020年营收62.4亿元，连续三年增速超过3.5倍。

■跟谁学逐步追赶学而思网校，在线教育获客成本提升、赛道竞争激烈：行业格局上，跟谁学逐步追赶学而思网校、差距逐步缩小，其中学而思网校＞跟谁学（均大于50亿元）＞有道。

跟谁学、有道营收增速大于学而思网校，最新财报季二者营收差距进一步缩短，2020Q4学而思网校营收为20.59亿元、跟谁学为19.75亿元。

受益于疫情加速在线教育渗透，2020年各个季度付费用户人数保持快速增长，其中2020Q3、Q4增速达到100%以上，在线教育公司大幅营销投入、经营成效逐步显现，同时获客成本也在提升，从上市公司财报看，部分公司销售费用率可达到100%以上、行业整体上升明显、获客成本提升。

随着在线教育赛道竞争加速，后续需关注资金、现金流、营收增速以及付费人数等核心运营指标。

■风险提示：行业竞争加剧；政策不达预期、企业盈利不达预期。