中泰国际-澳博控股-0880.HK-Q4业绩符预期，上葡京带来吸引故事-210309

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Q4业绩符预期，但仍看好股价表现澳博控股20年Q4净收入为22.5亿港元(下同)，同比下跌73.7%；博彩收入为24.3亿港元，同比下跌75.8%，逊于行业平均；中场博彩收入为18.8亿，同比下跌70.7%，逊于行业平均的-63.6%，相信主因是集团物业过于依赖本地及低端中场客人，而自从签注放宽后，客房数目较多的路胗槔殖〗鲜芑莞叨诵枨蟮穆氏雀此铡

集团Q4的经调整EBITDA为-3.23亿元，符合我们预期，亏损环比收窄58.7%，公司是唯一于Q4仍录得亏损的博企。

虽然如此，我们认为公司存在明确的催化剂，主因1)得益于首个大型路胂钅可掀暇┘唇开业，有助抢占市场份额；2)看好新任CFO及COO管理层能够提升集团的经营效率；3)续牌不确定性较低，相信估值仍具修复空间。

上葡京于Q2分阶段开业，预计于2025年贡献集团一半盈利集团位于路凼的“上葡京”已竣工，正等待相关政府机构的最后验收，预计开业日期为今年Q2，较前期指引（今年的Q1）有所推迟，将视乎市场环境及复苏进度决定分阶段开业的情况。

集团去年Q4的日均营运开支为1,215万港元，与Q3水平相若。

管理层透露上葡京预计每日营运开支约700-1,000万港元左右，将把现有物业的2,000名员工调配至上葡京，预计能将现有物业的日均营运开支减少至1,060万港元左右。

因疫情影响，我们预计上葡京的爬坡进度将慢于过往的其他新赌场，但由于项目主打高端定位，相信能够受惠高端中场的率先复苏。

另一方面，中免集团在上葡京设立澳门旗舰免税店，我们看好在环球疫情下国内居民将更积极留国消费，连同彼邻的葡京人酒店将带来协同效应，进一步推动上葡京的客流量。

预计上葡京于25年将贡献42.4亿元的经调整EBITDA，把集团19年的EBITDA提升超过一倍。

上调目标价至11.90港元，给予“增持”评级我们调整澳博控股今明两年收入及盈利预测，以反映疫情及上葡京爬坡速度较我们预期慢的影响，预测21及22年经调整EBITDA分别为18.0亿及59.1亿港元。

由于行业及公司基本面出现明确拐点，上调估值倍数，目标价上调至11.90港元，相当于2022年12.7倍EV/EBITDA。

由于近期股价急涨导致潜在升幅减少至18.0%，因此把评级从“买入”下调至“增持”。

风险提示：(一)疫情恶化的风险；(二)赌场续牌风险；(三)“上葡京”延期开业。