财信证券-博腾股份-300363-产品结构持续优化，产能利用率仍有提升空间-210314

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投资要点：事件：公司发布2020年年报报告，全年实现营收20.72亿元，同比增长33.56%，实现归母净利润3.24亿元，同比增长74.84%，实现扣非后的归母净利润2.88亿元，同比增长77.82%。

公司业绩增长超预期，CMO业务及原料药CDMO业务贡献了主要增量。

受疫情影响，CRO业务整体交付计划略有延迟，业绩增速放缓。

2020年，公司CRO业务实现收入5.64亿元，占公司营收比重为27%，同比增长15%。

其中，中国团队实现收入3.51亿元，同比增长约19%，共计交付224个产品，152个来自国外客户，72个来自国内客户；J-STRA实现收入2.13亿元，同比增长10%，向国内导流项目50个。

2021年，随着全球疫情逐步可控，公司CRO业务有望得到恢复，同时J-STRA项目向国内导流情况有望继续维持，协同效应将更加显著，为公司增加业绩弹性。

原有商业化品种需求增加，CRO向CMO导流效果初步显现，带动CMO业务高增长。

2020年，公司CMO业务实现收入14.49亿元，占营收比重为70%，同比增长41%，CMO业务增长超预期。

2020年，公司处于商业化阶段项目数量达94个，2018年及2019年分别为84及87个，2020年商业化项目数量增加明显，主要源于原有商业化品种需求增加及新增临床后期阶段项目带动销售增长，CRO项目导流效果凸显。

2020年处于临床三期的项目数量为41个，2018年及2019年分别为28及34个，临床三期项目数量显著增加，为后续商业订单转化提供了较好的储备，CRO项目向CMO导流效应将在2021年更加明显，CRO项目向CMO转化率有望持续提升。

原料药（API）CDMO业务超预期，收到杨森地瑞那韦原料药的第一个商业化订单。

2020年原料药（API）业务实现收入1.87亿元，占营业收入的比重为9.04%，同比增长92%。

服务API产品数量92个，其中中国客户API产品数59个，2018及2019年分别为44个和68个，公司API业务在2020年实现了规模上的快速跨越，已经成为公司业务结构中的重要部分。

同时，2020年收到了杨森地瑞那韦原料药的第一个商业化订单，意味着公司在API业务上受到了国际大客户的认可，标杆作用下，API业务有望得到更多跨国药企的认可，从而实现规模的快速放量。

产能利用率有提升空间，109多功能车间预计2021年二季度投放。

2020年，公司平均产能利用率约为70%，较2019年提升12个百分点。

2021年，根据公司的订单状态，预计产能利用率可以达到85%左右的满产状态，同时109多功能车间162立方米的中小商业化项目产能预计于2021年第二季度正式投入使用，公司未饱和产能及新增产能将为公司创造较高的业绩弹性。

盈利预测及投资建议：随着公司CRO业务逐步向CDMO业务导流，API业务快速增长，高毛利的CDMO业务及API业务占比将快速提升，产品结构将持续优化，产能利用率提升及新产能投入，2021年公司业绩将保持较高的弹性，上调公司的盈利预测，预计2021-2023年公司将实现营收25.07亿元、32.21亿元、38.66亿元，实现归母净利润4.36亿元、5.96亿元、7.55亿元，对应EPS为0.80元、1.10元、1.39元。

公司快速发展的CDMO企业，将充分受益于行业的高景气程度，给予2021年62-64倍PE估值，合理区间为49.6-51.2元，维持“推荐”评级。

风险提示：产品结构调整不及预期；产能利用率提升不及预期；汇率变动；行业景气度下滑。