山证国际-融创服务-1516.HK-规模与效益并著，业务仍处快速扩张期-210316

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“内生外拓”铸就规模高质量增长：依托母企融创中国“地产+”的战略优势，叠加整合优质资源能力持续提升，融创服务近年经营规模得到高质量增长。

2017-2020年，公司合约面积和在管面积年复合增长率分e约达66.2%和89.1%。

2020年，公司总合约面积同比增长~67.2%至2.64亿方，全年新增面积约1.06亿方；其中，公司透过收购开元物业(约5,035万方)显著提升来自第三方的新增合约面积至约6,197万方，占比达~58%。

此外，公司2020年在管面积同比增长~155.1%至约1.35亿方。

于2020年12月31日，公司在管项目中位于一、二线城市的面积占比达86%。

其中，杭州、重庆、天津、台州和成都在管面积占比最大，分别约为12.7%、11.4%、6.7%、4.7%和3.0%，合共约达38.5%。

受惠于在管面积提升，收入显著增长63.5%：2017-2020年，融创服务收入维持高速增长，期间年复合增长率为~61.3%。

2020年，公司收入同比增长~63.5%至约46.23亿元(人民币？下同)；其中，按业务划分，物业管理服务收入和小区增值服务收入受惠于在管面积提升而同比分别明显增长~141.6%和65.2%至约27.74亿元和1.76亿元；此外，非业主增值服务2020年收入则受到疫情影响相关售楼处案场管理服务收入而同比增长~6.4%，约达16.73亿元。

物管服务收入业态结构趋向多元：融创服务2020年物管服务收入业态结构持续优化，住宅物业物管服务收入占比由2019年~82.0%下降至70.1%，同期商业物业和城市公共及其他物业物管服务收入占比则分e由2019年~16.7%和~1.3%明显提升至~23.2%和~6.7%，表明公司在扩规模、创收入的同时，也在不断拓宽业态服务方面获得良好成效。

盈利能力持续改善，利润率呈明显上升趋势：融创服务近年盈利能力明显增强。

2017-2020年，公司整体毛利、经调整经营利润和利润实现大幅增长，期间年复合增长率分别达~76.1%、~172.8%和~144.2%。

2020年，公司整体毛利、经调整经营利润和利润同比则分别增长~77.0%、~135.6%和~131.8%至约12.75亿元、7.50亿元和6.26亿元。

此外，公司近年利润率也呈明显上升趋势，毛利率由2017年~21.0%上升至2020年~27.6%；其中，物业管理服务和小区服务毛利率受惠于规模效益而分别由1.6%和19.6%大幅提升至21.6%和46.3%。

公司经调整经营利润率和利润率则分别由2017年~3.3%和~3.9%显著提升至2020年~16.2%和~13.5%。

营运效率表现明显优于市场预期，趁调整时可逢低吸纳：以融创服务2020年重要财务指标实际值与市场预估值(彭博综合预测值)对比，除营收增速逊于市场预期外，业务运营效率显著提升，各项利润指标显著优于市场预期。

估值方面，公司当前的预测市盈率(彭博BFP/E)约达42.0倍，略高于三个月均值约41.7倍，考虑到公司业务在2021-22年仍处于快速扩张期(截至2020年12月31日，合约面积/在管面积比约为1.95倍以及与母企未签约之已有土储面积约1.27亿方)，或将有利于公司在管面积未来实现翻倍，并为其未来业绩维持高速增长带来有力支撑，建议投资者多加关注，可趁其股价跟随大市调整时逢低吸纳。

风险因素业务表现不及预期；系统风险等。