浙商证券-维亚生物-1873.HK-业绩预告点评：内生高增长，一体化启航-210318

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报告导读公司2020年收益翻倍，剔除并表影响，CFS部分同比增长约45%，上市以来持续保持高增长。

维亚生物2020年收购朗华制药及信实生物，补充小分子CDMO及药化平台，持续打造一体化服务平台。

2020年公司孵化的Dogma项目的成功收购也证明了公司的投资眼光，预计收益将于2020-2022年逐步确认。

我们认为一体化平台的打造是公司做大做强的必然选择，我们看好公司2021年CRO业务的持续高增长及一体化平台的协同作用。

投资要点2020年公司剔除可转债亏损的6亿，实现收益翻倍2021年3月16日，公司发布业绩预告，2020年公司预计可转债表观亏损约6亿元，剔除影响后收入端增幅超100%，约6.5亿。

我们认为公司收入主要来自于CFS及EFS业务的增长及2020年11月13日收购落地的小分子CDMO朗华制药收购的并表。

2020：CXO业务持续保持高增长，预计同比增幅约44%根据公司订单情况及利润对赌，我们将公司收入大致拆分为以下三个部分：①朗华制药并表：公司于2020年11月13日收购小分子CDMO朗华制药80%股权正式落地，预计并表1.5个月。

朗华制药2020年利润对赌1.6亿，上半年完成9665万，2020H1净利率约11.94%，净利率较2019年实现翻倍增长。

假设朗华制药2020年利润完成对赌协议，达到1.6亿，全年维持上半年利润率，则全年收入约13.4亿，预计收入并表1.67亿。

②EFS：公司EFS股权投资部分收入主要与在手服务项目数相关，2020年公司预计增加项目35个，总项目数累计为81个。

按照3年服务周期计算，预计在手服务数71个，同比增加约77%。

我们预计2020年贡献收入1.37亿。

③CFS：除去朗华并表及EFS部分，公司2020年CFS预计收入3.53亿，YOY44%。

鉴于公司主要收入来自于海外，可能受到部分汇兑影响，我们预计公司CFS业务同比增长约50%。

公司自上市以来始终保持主营业务高增长，显示了较高的行业地位及客户满意度。

2021：收购朗华制药及信实生物，一体化平台启航公司2020年收购小分子CDMO朗华制药及药化CRO信实生物，搭建一体化平台。

EFS业务投资孵化的Dogma项目也于2020年被阿斯利康收购，投资收益预计超50倍，2021年有望确认部分收益。

我们预计2021年公司整体利润有望超4.19亿。

其中，考虑到公司作为早期药物筛选龙头公司及上半年同比增长118%的CFS在手订单，我们预计公司CFS2021年仍能保持30-50%的增长，预计贡献利润2.3亿。

小分子CDMO朗华制药鉴于收购整合初期，我们预计2021年朗华制药YOY8%且盈利能力仍有较大提升空间，保守预计贡献利润1.89亿。

我们认为，公司在一体化平台服务生态圈打造后，CFS及EFS有望实现良性滚动。

朗华制药的合规性产能、工艺开发能力将作为维亚生物的产能补充，对于维亚生物服务客户能力的提升以及最大程度提升“朋友圈”价值，或有非常好的助力，我们也将持续关注公司收购后管理整合的推进节奏。

盈利预测基于公司核心业务板块的分析，考虑到2020年可转债表观亏损的6亿元，我们预计公司2020-2022年EPS分别为-0.04，0.41及0.48元/股。

如不考虑EFS业务对市值的影响，CRO+CDMO业务2021年净利润有望达到4.19亿，对应合理市值251亿元（2021PE60）。

为了减少投资收益年度波动，按照DCF估值法我们测算EFS部分市值，在乐观/中性/悲观假设下分别对应市值约为170.49亿/135.67亿/105.64亿。

目前公司市值约为117亿，处于显著低估，维持“买入”评级。

风险提示新服务平台拓展必然带来整合的风险，我们认为如果坚持稳健的拓展，这种整合的风险可以在激励政策等逐步完善的过程中得到比较好的消化。