东方证券-金徽酒-603919-结构升级加速业绩超预期，复星系协同效应初步显现-210322

《东方证券-金徽酒-603919-结构升级加速业绩超预期，复星系协同效应初步显现-210322（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-金徽酒-603919-结构升级加速业绩超预期，复星系协同效应初步显现-210322（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

四季度加速增长，业绩超出预期。

公司公布2020年年报，20年实现营业收入17.31亿元，同比增长5.9%，归母净利润3.31亿元，同比增长22.4%，EPS为0.65元/股；其中20Q4实现营业收入6.86亿元，同比增长29.8%，归母净利润1.73亿元，同比增长59.6%。

公司拟每股分派现金股利0.24元。

20Q4营收和盈利均加速增长，全年业绩超出市场预期。

核心观点产品结构加速升级，省外市场高增长。

20年公司高/中/低档酒分别实现收入8.67亿元(+29.1%)、8.09亿元(-10.5%)和0.29亿元(-31.3%)，其中20Q4实现收入2.58亿元(+61.0%)、4.07亿元(+15.8%)、0.11亿元(+39.3%)，均恢复增长；20年高档酒占比达50.9%(+9.3pct)，产品结构加速升级，柔和、能量、金徽18/28年增速较高。

拆分量价，20年高/中/低档酒吨价分别提升1.9%、0.8%和16.6%，由于中低档酒销量占比下降，整体吨价提升13.3%。

20年甘肃西部、兰州及周边地区、甘肃中部、甘肃东南部和其他地区分别实现收入1.63亿元(+30.3%)、4.72亿元(-1.9%)、2.09亿元(+4.7%)、5.72亿元(-5.1%)、2.89亿元(+38.5%)，其他地区经销商净增33家，市场拓展加速。

20年末合同负债2.01亿元，环比增加0.59亿元，经销商打款积极。

结构升级推动毛利率提升，销售费用率有效控制。

受益于高档酒占比提升和产品提价，20年毛利率达62.51%(+1.78pct)，其中高档酒毛利率70.37%(+2.49pct)。

由于运费科目调整，销售费用率下降至12.84%(-2.15pct)；管理费用率为9.46%(+0.49pct)；税金及附加占营收比13.97%(-0.14pct)。

受益于毛利提升及销售费用率下降，20年净利率同比提升2.59pct至19.14%。

业绩对赌强化增长动力，复星协同效应逐步显现。

公司19年与核心管理人员签署业绩对赌协议，21~23年营收目标21、25和30亿元，目标增速较高。

公司与复星系的协同效应逐步显现，省外市场加速增长，业绩目标有望实现。

中长期内，看好公司产品结构升级、省内精耕下沉与外埠区域扩展。

财务预测与投资建议：根据年报，上调营收，下调费用率，预测公司21-23年每股收益分别为0.81、0.99、1.21元（原21-22年预测为0.72、0.89元），结合可比公司，给予21年43倍估值，对应目标价34.83元，维持买入评级。

风险提示：消费升级不及预期、原材料成本大幅上涨、费用投放增加风险。