国信证券-宏观深度报告：“利率~利差”轮盘下的风险资产配置策略（二）中国篇-210322

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中国“利率-利差”轮盘下的股票和商品大势复盘笔者根据利率、利差的升降组合，将国内市场“利率-利差”组合分为四个象限（一象限同升，二象限利率降+利差升，三象限同降，四象限利率升+利差降）。

大势方面选择沪深300指数和南华综合指数，结果显示：（1）风险资产（股票和商品）在历史中行情的平均排序均为：第一象限>第四象限>第三象限>第二象限。

（2）考虑到三、四象限股票震荡市占比较高，将牛、熊、震荡市的“三分法”简化为牛、熊市的“二分法”，上述排序更加显著。

中国“利率-利差”轮盘下的股票、商品结构项分析结构方面，股市选择中信风格指数，商品选择南华、中国大宗商品价格的子项指数交互验证，结果显示：（1）第三、四象限信用利差收窄的对应risk-on的环境，创业板经验上跑赢主板。

（2）利差上升的大环境下，利率走势决定了进攻板块还是防御板块占优。

（3）利差下降的大环境下，利率走高或者走低对板块排序影响并不算大。

（4）对角线上的两个板块，商品表现略有相似之处。

中国和海外市场“利率-利差”轮盘对比对比上篇美国市场四个象限中各类资产的走势，中、美风险资产在大势上的排名具有一致性，分歧之处主要存在结构中。

（1）两国市场第一象限出现的时间概率均为最短，中国市场各阶段时间占比较美国相对匀称些。

（2）鉴于美股长期牛市的特殊体质，美国各象限股市录得牛、熊概率的方向较中国更明晰，中国牛熊比例分歧较美国低，且出现震荡市的概率较美国更高。

（3）中国、美国风险资产在四象限内综合排名的顺序是相同的。

（4）两国不同板块股票市场、不同品种商品分项四象限表现各有不同，是指数编制、商品定价权的差异，笔者在此不作过度解读。

对投资的启示每一象限的投资结论不求面面俱到，重点还是把握确定性高、经验胜率强的主线。

（1）有参考价值的象限：第一、二象限中牛、熊市的概率分化较清晰，风险资产的进攻和撤退可以“动如雷霆”。

第三、四象限中股票市场出现震荡市的概率较高，区间内资产价格由盛入衰，或由衰入盛的时点较难把控，行情“难知如阴”，建议多看少动。

（2）有参考价值的板块：五类风格指数中，周期和稳定板块较有参考意义。

后续文章中笔者将重点探讨中国市场语境下，“利率-利差”框架和经济基本面标尺框定的、更高胜率的投资策略。