天风证券-2021年社融预测专题：宏观稳杠杆和政府去杠杆下的社融展望-210323

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摘要如何看待宏观稳杠杆与政府去杠杆下今年社融走势以及对债市的影响？首先需要合理把握政策逻辑，孙国峰司长在《2020年货币政策回顾与2021年展望》一文中明确：“要综合考虑基数效应、经济恢复基础尚不牢固和疫情不确定性的影响……合理把握实体经济与金融的关系。

在经济低基数效应下，2021年特别是第一季度的经济数据同比增速比较高。

而2020年货币政策发力较早，因此第一季度可能出现高基数基础上的金融数据同比增速回落与低基数基础上的经济数据同比增速走高的背离。

对此，应当看到，金融数据是在高基数基础上的增长，贷款、货币供应量、社会融资规模的增量并不少，金融对实体经济的支持力度依然是稳固的。

”合理推测，在春节前后疫情再度影响下为了巩固剔除基数效应影响下的经济，央行存在总量控制下的结构性支持，这是导致1-2月信贷和社融超预期的主因。

而目前我国经济基本面好转的大趋势是确定的，叠加经济站上潜在增速，对于央行政策导向，还是建议从适度从紧的角度考虑。

这一前提下，全年社融下行的趋势已然明确，综合最新的政策基调、财政预算、监管要求以及信贷投放情况，我们预测今年新增社融规模约为32.7万亿，对应增速约为11.5%。

节奏方面，今年1-3季度社融增速应该会逐季下行，4季度可能有所反弹或仅持平。

对于债市而言，逐步收紧的社融环境对于利率可能是一个有利的宏观前提，但毕竟这一前提无论是历史还是当下的宏观环境中，仍然不构成线性左侧的充分条件，所以还需要综合其他条件进一步评估，当然这总体是一个不坏的前提。

但是对于信用，这意味着压力和困难，考虑到宏观总杠杆高企的背景，2021年宏观稳杠杆的政策语境多少带有一些“去杠杆”的味道，所以社融下行目前仍需要注意对应信用压力。

风险提示：政策不确定性，海外不确定性，经济发展超预期。