华鑫证券-海天味业-603288-业绩保持快速增长，渠道下沉积极有效-210401

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公司于3月30日晚间发布2020年报。

报告期内，公司实现营业收入227.92亿元，同比增15.13%；实现归属公司普通股股东净利润64.03亿元，同比增长19.61%；扣非后净利润61.77亿元，同比增长21.51%；每股收益1.98元。

其中Q4单季实现营业收入57.06亿元，同比增14.76%，归母净利润18.31亿元，同比增20.62%；每股收益0.57元。

拟每10股派发红利10.30元（含税），同时每10股送1股（含税）转增2股。

收入净利润双增，中西部地区增速较快。

报告期内，实现主营业务收入216.31亿元，同比增长15.29%，毛利率同比-3.71pct，主要是根据新收入准则，将运费调整至营业成本、促销费冲减营业收入所致；酱油、调味酱和蚝油依然是公司最主要的产品，同时覆盖醋、鸡精、味精、料酒等调味品，产销量及收入连续多年名列行业第一。

分品类看，酱油实现营收130.43亿元，同比+12.17%，收入与销量保持同步增长，综合竞争优势进一步拉大，毛利率47.38%，同比-3pct；蚝油收入41.13亿元，同比+17.86%，保持了较快的增长势头，领先地位得到进一步巩固，毛利率35.36%，同比-2.60pct；调味酱25.24亿元，同比+10.16%，实现恢复性增长，毛利率44.20%，同比-3.36pct。

分地区看，中部（+24.37%）和西部（+26.39%）区域都实现了快速增长，东部（+14.68%）、南部（+3.67%）和北部(+13.49%)区域都保持了稳定增速。

渠道方面，公司依然以线下为主，线上实现销售收入3.80亿元，占比仅为1.76%，毛利率50.53%。

经销商方面，一级经销商数量已经达到7051家，较2019年净增长1245家，实现了在中国地级及以上城市的100%覆盖率。

同期ST加加、中炬高新的经销商数量多在1000家左右，约为海天味业的1/7。

期间费用率控制有效，净利率稳中有升。

2020全年期间费用率5.9%，同比-5pct。

其中销售费用率6.0%，同比-4.9pct，主要是产品销售运费调整至营业成本所致；管理费用率、财务费用率和研发费用率基本稳定。

整体净利率28.12%，同比提高了1.06pct。

公司未来看点。

（1）酱油、蚝油、发酵酱等多个品类市场规模均处于领先甚至绝对领先的领导位置，有效提供了企业后继发展的基础和降低了发展风险；（2）继续加大生产基地的产能改造，高明基地继续增资扩产，年产能增加45万吨，宿迁基地二期项目开工建设，年产能增加20万吨，多地生产基地将陆续开工，可依据销售实际情况，再次释放超过100万吨以上调味品生产能力，为市场的稳定发展提供了产能保障；（3）在零售终端环节，公司加快上市较多新产品，如火锅底料、裸酱油、快捷复合调味品等，未来随着消费者在家里烹饪的需求，终端消费的加快也将使海天品牌影响力进一步扩大；（4）公司作为行业绝对龙头，品牌价值巨大，随着消费者的品牌意识增强，渠道不断下沉，区县覆盖率持续提高，未来还有很大的提升空间。

盈利预测：我们预测公司2021-2023年实现收入分别为263.75、306.60和352.46亿元，EPS分别为2.34、2.70和3.11元，当前股价对应PE分别为70.7、61.2和53.2倍，估值相对偏高，考虑到公司在行业的龙头地位，给予“审慎推荐”的投资评级。

风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；原材料价格波动的风险；食品安全问题。