天风证券-策略·专题：2010年PPI二次冲顶复盘，周期能否二番战-210405

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核心结论：①大多数情况下，周期板块（尤其是与价格相关的）的超额收益稍微领先或同步于PPI。

而信用周期（债务总额同比增速）是PPI的领先指标（领先9个月左右）。

②2020年年中PPI见底以来，周期板块跑出了明显的超额收益，但春节过后都出现了较大幅度调整。

除了市场β因素以外，PPI同比接近顶部（5月）的预期也有压制。

③2010年上半年PPI见顶，但Q3又开始二次冲顶，全年来看，周期板块带动指数形成V型走势。

本轮周期股能否二番战，也取决于PPI能否出现类似2010年的二次冲顶。

④导致2010年PPI二次冲顶的推动力之一（内部因素）：国内基建和地产投资回落后，在盈利快速修复的情况下，企业补库和资本开支接力，使得固定资产投资整体增速维持平稳。

⑤导致2010年PPI二次冲顶的推动力之二（外部因素）：国内外经济和政策周期出现错位，海外经济见顶时点滞后于国内，2010年下半年海外主动补库存（PMI维持高位、制造商补库）支撑了工业品价格。

⑥导致2010年PPI二次冲顶的推动力之三（外部因素）：美联储启动QE2。

⑦本轮PPI二次冲顶的推动力之一（内部因素）：基建和地产随信用周期走弱之后，制造业投资接棒向上，利润的改善激励工业企业主动补库，对PPI二次上行是主要驱动力之一。

⑧本轮PPI二次冲顶的推动力之二（外部因素）：中外政策周期出现错位，中国信用周期领先于海外见顶。

美国制造商补库刚刚开始，而历史数据显示海外补库与国内补库、国内工业品价格之间存在联动。

⑨本轮PPI二次冲顶的推动力之三（外部因素）：拜登2.35亿基建计划理论上能使未来8年美国固定资产投资增速中枢提升3.17%左右。

最后，考虑到当前国内政策周期和经济环境的特殊性（一方面，相比于金融危机时期，国内为应对疫情进行的宽松投放明显更加克制。

另一方面，12年之后经济增速连续降档且周期更加扁平化）预计本轮的PPI周期可能更类似于缩小版的2010年。

风险提示：国内信用收缩力度超出预期、海外疫情控制或疫苗接种不及预期影响生产端、贸易摩擦加剧等。