国信证券-三友化工-600409-2020年年报点评：业绩符合预期，优化做强“两碱一化”循环经济-210409

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营收业绩环比改善，低点已过景气复苏2020全年营收177.80亿元（YoY-13.33%），归母净利润7.17亿元（YoY+5.00%）。

公司全年营收与利润呈现前低后高，分季度来看，Q1-Q4营收分别为40.22/39.60/45.98/52.00亿元，归母净利润分别为-2.13/-0.56/3.02/6.85亿元。

公司全年毛利率18.29%（-1.79%），公司四项费用率合计11.84%（-2.32pp），销售净利率为4.23%（+0.62pp）。

营收下滑主要受价格下跌影响，2020年下半年起景气回暖营业收入下降主要原因系公司主导产品受市场影响，纯碱、粘胶短纤维、烧碱售价同比下降，销量小幅下滑。

纯碱、粘胶纤维、PVC、烧碱分别销售336.49万吨（-2.13%）、76.10万吨（-6.72%）、42.22万吨（-0.89%）、51.18万吨（-2.83%）；纯碱、粘胶纤维、PVC、烧碱销售均价分别为1245元/吨（-18.62%）、8994元/吨（-15.25%）、6986元/吨（+15.60%）、1406元/吨（-39.33%）。

优化做强“两碱一化”循环经济，谋划曹妃甸精细化工基地公司计划投建6万吨/年新溶剂绿色纤维素纤维项目，优化粘胶产业布局；实施有机硅三期20万吨单体扩建；实施热电“一炉一机”扩建。

公司现有纯碱、粘胶短纤维、PVC、烧碱、有机硅单体年产能分别达340万吨、78万吨、50.5万吨、53万吨、20万吨，“十四五”期间谋划发展曹妃甸精细化工产业基地，预计到“十四五”末公司主产品年产能将达到：纯碱380万吨、粘胶短纤90万吨、PVC82万吨、烧碱113万吨、有机硅单体40万吨。

风险提示：原材料价格大幅波动的风险；产品下游需求不及预期的风险；在建工程进度不及预期的风险。

投资建议：维持“买入”评级。

我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为27.67/29.19/34/25亿元，同比增速285.9%/5.5%/17.3%；摊薄EPS=1/34/1.41/1.62元，当前股价对应PE=8.3/7.9/6.9x，维持“买入”评级。