光大证券-瑞声科技-2018.HK-盈利预喜公告点评：安卓声学利润率改善取得积极进展驱动1Q21业绩超预期-210412

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事件：公司发布盈利预喜公告，预计1Q21归母净利润约5.1-5.5亿元人民币，较1Q20的0.53亿元人民币同比大幅上升约9.6至10.4倍，显著超出彭博一致预期的3.7亿元约38%-49%。

点评：1Q21预期归母净利润同比大幅上升，主要由于伴随疫情改善：1）1Q21市场需求回暖，各产品线产能利用率较去年同期大幅上升，驱动利润率大幅改善；2）1Q20毛利率大幅下降，叠加防疫复工带来额外非经常性成本及经营性费用致归母净利润基数较低。

管理组织变革下，声学部门和产线负责人责任制驱动成本费用管控加强、叠加生产效率提升，1Q21安卓声学毛利率预计取得超预期表现，驱动归母净利润显著超出市场预期。

大客户声学竞争格局趋于稳定，管理组织变革+标准化小腔体扬声器模组渗透有望驱动安卓声学盈利改善：大客户声学竞争格局趋于稳定，公司有望维持份额，然受声学升级放缓影响，ASP或存在下降压力。

安卓声学方面，21年安卓手机市场整体反弹有望驱动出货量回升，ASP在经历前几轮下探后下降空间有限，预计21年有望维持稳定；盈利能力方面，市场对于安卓声学毛利率边际改善认知尚不充分，形成预期差，我们认为伴随管理组织变革驱动生产、运营效率提升，及成本费用管控加强，乐观预计21年安卓声学毛利率有望达到甚至突破30%，年底标准化小腔体扬声器模组出货有望进一步赋予利润率向上弹性。

马达业务短期或难显著改善，份额提升+非手机客户导入驱动结构件产能利用率显著改善：马达业务主要由大客户贡献，产品规格升级放缓致ASP下滑短期难改善；安卓高端线性马达逐步为旗舰机采用，且开始向中低端渗透，但短期内业绩带动作用有限。

由于下游客户份额提升，叠加笔记本、平板金属结构件客户导入，结构件业务产能利用率显著改善，预计21年毛利率为高个位数水平。

光学业务进展顺利，利润率改善逻辑顺畅：塑胶镜头经历4Q20产能爬坡后，目前产量维持在70-80KK/月，预计1Q21出货量环比小幅攀升，2Q21出货量有望达到60KK/月。

伴随塑胶镜头已过产能扩张阶段，固定费用摊抵陆续完成，伴随产量、出货量提升，利润率改善逻辑顺畅，预计1Q21塑胶镜头毛利率有望达到30%。

WLG已获得项目并于1Q21量产出货，且2Q21起有望陆续获得更多项目，但预计21年业绩贡献较低。

光学模组量产启动，未来模组+镜头+VCM光学一体化垂直整合方案有望赋予光学业务更大增长弹性。

盈利预测、估值与评级：根据公司所披露的2020年度业绩报告，20年EPS为1.25元人民币。

鉴于安卓声学毛利率改善取得积极进展，我们小幅上调21年EPS预测7%至1.84元人民币，维持22年EPS预测为2.29元人民币。

基于DCF估值法，上调目标价至55港币，对应21/22年25x/20xPE，上调至“增持”评级。

风险提升：声学利润率改善不及预期；马达市场份额下降；光学进展不及预期。