中航证券-昊华科技-600378-2020年报点评报告：各版块业务稳步发展，航空新材料业务快速增长-210416

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事件：公司4月16日公告，2020营收54.22亿元（+10.10%），归母净利润6.48亿元（+18.92%），毛利率28.33%（-0.27pcts），净利率12.06%（+0.64pcts）。

投资要点：发挥军工配套优势，促进军民品协同发展：公司原名天科股份，通过收购大股东中国昊华下属13家优质企业，转型为先进材料、特种化学品及创新服务提供商。

公司产品服务于多个国家军、民品核心产业，旗下有11家科技型军工配套企业，产品主要应用在航空、航天、船舶、兵器等重要国防领域。

业绩平稳增长，各版块业务稳步发展：公司2020年营收、归母净利润同比增长10.10%和18.92%，实现平稳增长，主要系公司氟化工业务和催化剂业务销售增加，以及航空新材料业务快速增长带动所致。

2020年公司加大成本费用优化控制，实施降本增利等行动，公司三费占比进一步下降（11.76%，-1.83pcts），净利率（12.06%）同比增长0.64pcts，从具体业务来看：1.氟材料：实现收入11.31亿元（+8.94%），毛利率为21.84%（+2.29pcts）。

业务主体为晨光院（贡献利润1.49亿元），具体业务涉及氟聚合物、含氟精细化学品。

PTFE市场回暖，推动氟材料业务转暖。

公司氟材料主要产品为聚四氟乙烯（PTFE）树脂（销售收入9.82亿元），占氟聚合物产销额一半以上，2020上半年受疫情影响PTFE市场供大于求，价格难以支撑，公司以量补价，总体维持平稳，8月底开始，受北美极端天气影响，全球厂家开工负荷降低，市场供应不足，PTFE行情得以小幅推涨，进入四季度，下游厂家逐步进入开工旺季，成交价格不断攀升，市场行情开始回暖，推动公司全年氟材料业务总体增长。

公司氟材料产品还包括新型氟橡胶（生胶）及氟混炼胶、四氟丙醇、全氟丙烯、四氟乙烯单体等。

公司部分氟材料产品下游客户涉及军品配套企业或总装企业，在国防工业领域享有较高知名度。

晨光院技术底蕴深厚，科研能力领先地位突出。

晨光院拥有2.5万吨/年氟树脂产能（产能利用率为102%），国内第二，部分氟材料产能居国内前茅，公司5000吨/年高品质聚四氟乙烯悬浮树脂及配套工程项目工程已完成工程进度，全部转固，打开产能上限，贡献增长点。

晨光院凭借业内技术优势，实现多方面成就：①自主研制的国内独家中高压缩比聚四氟乙烯分散树脂产品，成功配套5G线缆生产，实现进口替代；②开发出第二代低蠕变聚四氟乙烯悬浮树脂等高端含氟高分子材料，填补国内空白；③首创环保型分散液产品，有效缓解了海外贸易壁垒对国内分散液市场的影响，且产品在玻璃漆布浸渍、水性涂料等市场已取得了良好的应用效果。

2.特种气体：实现收入4.15亿元（+7.40%），毛利率为26.61%（-5.94pcts）。

业务主体为黎明院（贡献利润1.49亿元）、光明院（贡献利润0.10亿元），具体业务涉及含氟电子气体（黎明院）、其他特种气体（光明院）。

国内领先含氟特种气体企业，新项目贡献产能增量。

黎明院系最早从事六氟化硫研发的企业，亦是国内仅有的高纯度六氟化硫研制企业。

公司积极与国际领先企业合作，与韩国大成（DIG）合作开展的2000吨/年三氟化氮项目全面达产且维持高利用水平，已成为国内领先三氟化氮供应商,与京东方等下游领先企业建立了稳固合作关系。

此外公司积极推动六氟化钨等新产品的研制开发，促进产品结构得到持续优化。

2020年公司在洛阳投资建设4600吨/年特种含氟电子气体项目（3000吨/年三氟化氮、1000吨/年四氟化碳和600吨/年六氟化钨），预计2021年底完成建设，进一步提升含氟气体产能上限。

部分产品已实现进口替代，持续配套国防航空航天事业。

光明院产品包括绿色四氧化二氮、高纯硒化氢、高纯硫化氢等，其中绿色四氧化二氮可用作航天卫星推进剂。

公司部分产品已实现进口替代，并持续作为配套产品服务于我国国防航空航天事业。

目前公司在其他特种气体领域产业化规模有待进一步提高，故多采用“多品种、小批量、定制化”模式对技术成果加以推广。

目前，位于大连市松木岛化工园区的新研发产业基地项目正在建设中，未来公司将在技术转化能力显著提升的情况下，形成系列化、通用化、标准化、高端化、规模化的特种气体产品体系，多年积累的技术领先优势将被充分发挥、效益将充分释放。

做强做优做大电子气体业务，成立昊华气体。

2020年7月29日，公司已成立昊华气体有限公司，整合黎明院、光明院、西南院电子气体业务，主要从事电子化学品及特种气体的研发、生产和销售。

我们认为昊华气体的设立，有望实现现有特种气体板块资源的高效整合。

投资建议：①背靠中国昊华集团，资产重组打造高科技化工材料平台，整合优质业务与资产，充分发挥协同效应；②航天航空、国防军工高景气，带动公司军品配套业务快速增长；③子公司均为原核心院所，科研实力雄厚，市场知名度高；④发挥军工配套优势，促进军民品协同发展。

我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为60.56亿元、70.56亿元和82.49亿元，归母净利润分别为7.08亿元、8.24亿元和10.17亿元，EPS分别为0.77元、0.90元和1.11元。

我们给予“买入”评级，目标价27.20元，对应2021-2023年预测EPS的35倍、30倍及25倍PE。

风险提示：原材料价格上涨、产品价格下跌、军品订单不及预期等。