国金证券-隆基股份-601012-主战场切换完成，待“规模优势”全面开花-210421

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业绩简评公司4/20发布2020年报及2021一季报。

2020年收入546亿元(+66%)，净利润85.5亿元(+62%)，符合预期；2021Q1收入159亿元（同比+84%，环比-24%），净利润25亿元（同比+34%，环比+14%），超市场预期。

经营分析2020年硅片组件出货双料第一，组件毛利贡献首超硅片完成主战场切换：2020年公司硅片及硅棒收入155亿元（+12.6%），毛利率30.36%（-1.4pct）；硅片出货58GW（+65%），其中外销32GW。

电池及组件收入362亿元（+140%），毛利率20.53%（-4.0pct）；组件出货24.5GW（+193%），其中外销24GW。

2020年公司组件全球市占率约为19%，首次跃居全球第一，并创造了组件CR1的新高，同时实现了组件业务毛利贡献对硅片业务的超越，正式标志公司在光伏制造领域主战场的切换完成。

产能一体化率持续提高，2021年出货目标保持高增：公司2020年底硅片/电池/组件产能分别达到85/30/50GW，并预计到2021年底分别提升至105/38/65GW；公司2021年硅片/组件含自用出货目标定为80/40GW（+38%/+63%），测算一体化率继续提升，将对盈利能力提升有积极贡献。

硅料供应瓶颈重塑短期产业链利润分配，保持领先的能力仍是龙头长期立足之本：公司Q1业绩靓丽的表观原因主要是硅片售价对硅料涨价的充分传导（具体一季报分析详见后页），但在年内几无新增硅料供给、硅片产能持续扩张、央企集采逐渐标定组件价格天花板的情况下，下半年产业链利润分配趋势或将向着硅料盈利扩张、硅片盈利压缩、组件盈利修复的方向发展。

但归根结底，这些产业链扩产节奏不同造成的利润移动仍是偏短期影响因素，保持核心业务综合领先优势的能力仍然是行业龙头的长期立足之本。

“规模优势”全面开花，确保公司具备维持长期alpha能力：我们认为公司的规模优势将逐步在常规的采购成本、费用率之外的多个角度全面释放：1）全面多渠道深度介入电池设备环节的能力；2）对终端新技术应用推广的引导能力；3）对BIPV、氢能等新业务领域/新应用场景的前瞻卡位布局能力。

这些能力将有效帮助公司维持长期综合领先优势，支撑高于行业平均水平的盈利能力和收入/利润增速。

（详见后页正文）盈利调整与投资建议预测2021-23E年净利润121、149、184亿元，对应EPS分别为3.14、3.87、4.76元，维持目标价143元，对应45x21PE，维持“买入”评级。

风险提示：大宗商品涨价超预期；行业扩产规模超预期；新业务开拓不及预期。