中信证券-石头科技-688169-投资价值分析报告：受益行业量价齐升，中国品牌逐鹿全球高端市场-210421

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受益于扫地机器人的技术迭代，预计行业2021年将延续量价齐升的趋势。

石头科技通过近三年的发展，实现了国际化、品牌化、渠道多元化的蜕变，竞争力持续增强。

长期来看，公司凭借现有技术和品牌，有望成为智能硬件平台化公司，目前的扩展方向为手持清洁电器和商用机器人。

我们维持2020年净利润预测为13.7亿元，上调2021/22年净利润预测至19.0/23.8亿元，现价对应PE为52/38/30倍。

上调目标价至1500元，维持“买入”评级。

行业景气：技术迭代，2021年行业料将延续量价齐升趋势。

（1）量：行业在2020年开启新一轮技术红利期（自主避障+拖地功能升级），这一红利期在2021年将延续（集尘盒+换洗拖布）。

叠加国内更新需求释放和海外消费复苏这两个催化剂，预计全球市场销量将增长25%-30%。

（2）价：随着产品升级，行业龙头每年旗舰新品的定价呈上涨趋势。

预计今年公司ASP将上涨5%。

（3）空间：假设国内扫地机器人渗透率未来每年平均的提升速度3%（即到2025年渗透率达到25%），更新周期为3年。

按此测算，国内市场规模2025年将达到约3000万台，较目前增长约3倍，5年CAGR约26%。

目前全球市场销量规模约是中国的3倍，中国扫地机器人行业发展已走在全球前列。

随着性能优异和高性价比的国产扫地机器人出海，海外市场有望迎来规模扩张和结构优化的趋势。

公司变化：全球化、品牌化、渠道多元化。

（1）全球化：以石头科技为代表的国内龙头企业在产品力和价格上已具备全球竞争力。

公司率先出海并站稳海外高端市场。

在美国亚马逊上，公司市占率约10%，主要销售500美元附近的产品，均价高于iRobot。

GoogleTrends显示，公司在海外市场的谷歌搜索热度已经达到iRobot的50%，在北欧、东欧等地区已经高于iRobot。

2021年，我们预计公司将重新加码国内市场，3月官宣肖战成为品牌代言人。

（2）品牌化：2020年，米家ODM业务收入占比已不足10%。

随着自有品牌占比提升以及产品迭代带来的价格提升，公司20Q1-3毛利率达到51.3%（+16.5pcts）。

（3）渠道多元化：公司在2016年起步阶段，收入基本都来自米家ODM渠道。

到2020年，公司自有品牌渠道已经包括国内渠道、海外经销商渠道、海外自建渠道、海外亚马逊渠道，渠道布局均衡。

增速最快的是海外自建渠道和亚马逊渠道，20H1收入同比+210%，预计全年增长也接近两倍。

长期展望：公司有望成长为智能硬件平台型公司，目前的扩展方向是手持清洁电器和商用机器人。

公司具有持续研发创新的基因。

公司凭借掌握的技术和品牌，有望成长为平台型公司。

（1）技术：公司掌握“风、光、机、电、AI”等方面的技术，持续做现有技术的升级迭代，并预研前沿技术。

（2）品牌：自有品牌石头科技在行业内具有很强的品牌竞争力。

同时，公司也是国内少数能够实现全球化的智能硬件企业之一。

风险因素：（1）新产品未能获得消费者认可的风险；（2）竞争加剧的风险；（3）海外扩张低于预期的风险；（4）盈利能力不能维持的风险。

投资建议：综合考虑海外市场的高景气度、公司国内份额提升潜力、下半年新产品的兑现，我们维持公司2020年净利润预测13.7亿元，上调2021/22年净利润预测至19.0/23.8亿元（原预测为18.3/23.3亿元），现价对应PE估值为52/38/30倍。

2020-2023年公司业绩CAGR预计将达到近50%，我们给予公司2021年业绩50倍PE估值，对应目标价1500元，维持“买入”评级。