国信证券-新东方~S-9901.HK-2021Q3点评：业绩全面恢复，前期投入收获在即-210422

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收入增长超预期，利润端压力逐渐缓解FY21Q3实现营收77.20亿元（+19.1/29.0%，以人民币计/以美元计增速，后同），总学生人次229.68万人（+43.0%）。

营业利润达6.58亿元（-20.1%/-13.5%），主要因线下扩张所导致教师成本和租赁成本提升，以及为了抢占疫情期间市场机会（特别是新东方在线）增加大量客服和销售人员；相较Q2成本费用端的增速已明显下降，对利润端造成的压力有所缓解。

Non-GAAP归母净利润10.59亿元（+1.5%/9.9%），Non-GAAP净利润率13.7%（-2.4%）。

OMO模式持续推进，利润率预计进入爬坡期OMO模式持续覆盖更多城市，本季度新进入25个卫星城市。

在提升和维护OMO系统的开支上已经完成大规模的投入，相较上季度的3.55亿元，本季度大幅减少至0.59亿元。

同时，OMO系统的可复制性有利于公司低成本扩张，高客户满意度促进留存率提升。

因此随着成本端投入的逐渐减小以及OMO模式效果的显现，前期在OMO系统的投入将逐渐在人数、收入、利润端体现，利润率有望进入提升趋势。

长期趋严监管趋势中，关注龙头机遇把握能力近几月教培监管趋严预期引发市场较大关注。

我们认为，今年以来政府对于教培行业的一些关注和举措，是2018年以来长期趋势的正常延续，监管的目的和思路并未发生本质改变，也不会对公司长期发展逻辑和业务造成过多影响。

新东方作为行业龙头，很早便开始按照中央和各地政府要求进行运营和教学的优化升级，有望把握行业准入门槛提高所带来的整合机遇。

维持盈利预测和合理估值区间我们维持盈利预测，FY2021-2023的收入为263.76/317.24/371.58亿元。

净利润为28.2/38.0/46.4亿元。

公司4月20日的收盘价对应FY2021-2023预测PE为60.08/44.59/36.47倍。

我们看好公司的龙头优势，维持“买入”评级和167.65~188.60港元合理估值区间。

风险提示政策对公司的负面影响超出预期；教学和服务质量提升不及预期。