国金证券-固定收益专题报告：如何看待城投入主上市公司？-210425

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基本结论近年来在防范化解地方政府债务风险的背景下，城投转型一直受到市场高度关注，而收购部分上市公司股权则为城投平台资产及结构调整及转型提供了契机，其可作为融资平台进行资产结构调整及提升融资能力的重要方式。

但城投收购入主上市公司的背后可能存在不同的缘由，且也并不是毫无风险的，那么具体该如何评估城投入主上市公司的机会和风险？2010年以来，城投入主上市公司案例的数量也是在逐年增多，这与整体政策的引导也相吻合。

2010年至今共有89起城投平台入主上市公司案例，主要分布在2018-2020年，且山东、江苏、四川发生的案例较多。

涉及的81家城投平台中，主体评级以中高等级为主，行政层级以地级市和国家级园区主体居多，且涉及平台往往资产规模较大，偿债能力也较强。

不同区域、不同主体入主上市公司都有不同的背景和动因，总体来看，城投入主上市公司的动因主要可以概括为产业投资和民企纾困。

但在国家鼓励城投平台进行转型、甚至上市的大背景之下，城投公司入主上市公司似乎都会带有一些市场化转型的意味。

且不同类型的城投平台在入主上市公司的意图上还会存在不同的侧重点，具体来看：市政建设类的平台入主本地上市公司，其纾困当地民企的意图更为明显一些，但也会辅以产业布局，实现市场化转型的目的；而市政建设类的平台入主异地上市公司则具有更强的主动性，更多或是开拓经营性业务，实现市场化转型。

园区平台入主本地上市公司往往带有扶持当地产业发展、纾困民企等意图，而异地入主或更多的是出于招商引资带动园区发展的考虑。

产业投资及国资控股类平台入主上市公司或更多是出于拓宽经营性业务板块，实现多元化经营，同时带有引导、扶持当地产业发展的目的。

城投入主上市公司既是机遇，也有风险。

机遇方面，于城投自身而言，是拓展经营性业务，增加经营性现金流入，扩宽公开市场融资渠道的手段之一；于区域而言，有扶持当地产业发展，引进相关产业链上下游，实现产业的集聚或升级，最终反哺税收的作用。

风险方面，一是城投往往缺乏市场化经验，无法与上市公司很好的进行整合。

二是有意纾困民企，但却反被民企拖累。

三是产业投资或产业引导存在不确定性，可能最终不及预期。

且目前从投资角度而言，市场对于平台市场化转型、入主优质上市公司为其经营性资产带来稳定的收益并未抱有太大期待，市场还是更加偏好相对确定性的机会，即以公益性业务为主的传统平台，而对于无法量化和判别的转型与创新，观望和审慎的态度较为浓烈。

但平台转型是大势所趋，区域产业也需要平台去引导发展，入主上市公司确也不失为市场化转型与产业引导发展的好手段，因此要对城投入主上市公司的风险和机会进行合理评估。

市政建设类平台重点关注入主上市公司的意图，若意在纾困上市公司，则关注该上市公司后续经营改善情况；若为市场化转型则需关注平台转型节奏的把控与后续资源的整合情况，如山东高速入主山东路桥、宁波交通入主宁波建工等值得重点关注；园区类平台重点关注产业培育与发展的情况，以及后续相关产业的创税能力，可重点关注青岛海控入主万马股份、济南高新控股入主玉龙股份等。

产投类平台重点关注入主上市公司与当地战略定位与资源的契合程度、与平台现有经营性业务的联动作用，以及后续的资产整合和经营情况，重点关注四川发展入主新筑股份、安徽省投资集团入主长信科技等。

风险提示：1）城投入主上市公司情况统计遗漏或有偏差；2）信用风险事件增加，或导致避险情绪上升，信用利差走扩；3）政策变动风险。