银河证券-钢研高纳-300034-产能+员工激励兼备，借行业发展东风扬帆起航-210425

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事件公司2020年实现收入15.85亿（+9.57%），归母净利2.04亿（+30.78%），EPS约为0.44元。

2021Q1实现收入3.5亿（+43.28%），归母净利0.56亿（+96.79%），扣非净利0.49亿（+36.57%）。

年报业绩增长好于预期，Q1基本复合预期。

受到疫情对民品业务拖累的影响，公司2020年收入增速9.57%，同比有所放缓，剔除大额股权激励费用后的归母净利润增速仍达到30.78%。

若剔除股权激励费用影响，2020年归母净利约为2.3亿，同一口径下同比增长36.4%，优于预期。

究其原因，我们认为，首先，公司2020年期间费用率+研发费用率达16.47%，同比提升2.15pct，但公司综合毛利率34.6%，同比大幅增加4.71pct，其中变形高温合金和新型高温合金分别增加8.60pct和9.66pct，表明公司盈利能力明显提升；其次，政府补助0.28亿，同比增加0.15亿元；再次，公司高温合金主业增长较快，通过业务拆分，不考虑关联交易，母公司高温合金业务利润增长约36%，子公司钢研德凯和新力通归属母公司利润分别增长37%和6.4%。

考虑到2020Q1因疫情计提停工等损失影响当期利润0.14亿，公司2021Q1扣非净利增长基本符合预期。

我们认为受益于军品放量和民品市场复苏，公司全年增长依然可期。

股权激励实施，公司活力涌现。

公司继2019年5月首次以6.23元/股向138名激励对象授予1241万股限制性股票后，2020年4月再次以7.74元/股向10名预留激励对象授予66.5万股。

业绩条件均为以2018年为基础，可解锁日前一个会计年度扣非归母净利复合增速不低于20%，ROE分别不低于8%、8.5%和9%。

若2021年满足ROE为8.5%的条件，公司扣非归母净利至少为2.21亿元。

此外，根据公司此前测算，公司股权激励需分摊总费用达8985.53万元，其中2021和2022年分别约摊销2422万和1227万元。

我们认为，虽然股权激励费用的分摊短期对公司业绩形成一定压力，但长期看，公司发展活力有望涌现，并带动公司发展进入快车道。

完成再融资补流，满足业务扩张需求。

公司2021Q1完成18.51元/股向中国钢研科技集团发行约1620.75万股，募资3亿元，用于补充流动资金。

近年来，公司在保住存量市场的同时正在积极打入新型发动机、机身结构件等航空航天零部件批产产品的供应商体系。

公司本次募资补流不仅有助于缓解上市公司日常经营资金压力，也为未来业务规模扩张提供了保障，上市公司盈利能力有望持续提升。

投资建议。

考虑股权激励费用的影响，预计公司2021年至2023年归母净利分别为2.79亿、3.70亿和4.78亿，EPS为0.57元、0.76元和0.98元，当前股价对应PE为42x、32x和25x。

公司作为高温合金材料龙头，军民双轮驱动，业绩持续较快增长叠加公司治理持续优化，长期发展前景可期，维持“推荐”评级。

风险提示：军品订单不及预期和新力通业绩下滑的风险。