国信证券-宇华教育-6169.HK-2021中报点评：盈利能力持续提升，并购整合效果突出-210428

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业绩靓丽超预期，盈利能力持续提升宇华教育FY2021H1营收13.66亿元（+8.3%）；调整后毛利润8.81亿元（+15.6%）；调整后毛利润率64.5%（+4.0%）；调整后的归母净利润6.91亿元（+39.7%）；三项费用率大幅优化，合计14.2%（-3.6%），调整后净利润率50.6%（+11.3%）。

公司收入和盈利均超出预期。

优异的业绩主要来源于优秀的管理、稳健的内生增长、并购标并表极其良好的整合成效。

投后整合能力强，业绩提升效果突出在湖南涉外和山东英才分别并入不到3年和2年的时间后，各项运营、财务指标都实现了跨越式的提升。

泰国斯坦佛国际大学从收购时亏损200万美元，到去年全年盈利198万美元实现扭亏为盈，再到在本业绩期内实现盈利2500万人民币（根据业绩期末历史汇率计算，约为386万美元），全年有望突破5000万人民币，业绩提升十分亮眼。

内生增长空间充足，外延并购可期内生增长方面。

校园容量目前4所高等教育学校合计总容量17.73万人，仍具备充足空间。

招生指标方面目前本科和专科指标暂未下达，专升本名额山东英才和湖南涉外分别增加700人和1200人。

学费方面，目前河南地区学费仍有限价，未来放开后学费提升空间可观。

成本和费用方面，后并入学校的利润率进一步提升的空间。

上调盈利预测，维持合理估值区间和“买入”评级我们维持对公司的收入预测并小幅上调利润预测。

预计FY2021-2023的收入分别为27.82、29.97和32.26亿元；调整后核心净利润分别为13.57、15.41和17.45亿元。

公司4月26日的收盘价7.36港元对应的2021-2023年预测PE分别为15.22/13.40/11.84倍。

维持“买入”评级和合理估值区间8.00~9.56港元。

风险提示学校业绩增长情况不及预期；法律政策落地情况不及预期。