华西证券-中顺洁柔-002511-业绩增长强劲，新产能和新产品投放为未来成长保驾护航-210429

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事件概述公司发布2020年年报与2021年一季报，2020年公司实现营收78.24亿元，同比增长17.91%；归母净利润9.06亿元，同比增长50.02%；扣非后净利为8.92亿元，同比增长51.44%。

2020年Q4公司实现营收22.68亿元，同比增长24.97%；实现归母净利润2.34亿元，同比增长41.06%；扣非后净利润分别2.30亿元，同比增长41.37%。

2021年Q1公司实现营收21.02亿元，同比上升25.81%，与2019Q1相比上升36.46%；归母净利润2.71亿元，同比上升47.81%，与2019Q1相比增长119.7%；扣非后净利润2.67亿元，同比增长43.02%，与2019年Q1相比增长119.56%。

分析判断:收入端：调整产品结构，加速重点产品推广公司2020年全年营收78.24亿元，其中生活用纸占营业收入比重95.86%，收入75.00亿元，同比增长14.28%。

个人护理类产品实现营业收入1亿元，同比增长3006.87%。

其它业务实现收入2.24亿元，同比增长223.34%。

个人护理类产品收入主要由朵蕾蜜系列卫生巾贡献，其他类产品收入则主要由口罩贡献。

分产品来看，报告期内公司成品产品实现营收75.85亿元，同比增长16.14%；半成品产品实现营收1445万元，同比减少57.75%；其他类产品增长较大，实现营收2.24亿元，同比增长223.34%。

2021年一季度，公司21Q1收入21.02亿元，同比增长25.81%（相较于19年增长36.5%）。

利润端：净利率显著提升盈利能力方面，2020年毛利率同比增长1.69pct至41.32%，净利率同比增长2.48pct至11.58%。

其中生活用纸毛利率增长2.15pct至42.1%，个护产品毛利率同比增长2.4pct至63.3%。

公司2020年四季度毛利率同比减少了14.87pct至28.32%，环比减少了18.39pct；净利率同比增长了1.18pct至10.33%，环比减少了0.97pct。

公司2021年1季度毛利率同比减少了4.66pct至40.46%，环比增长了12.14pct。

净利率同比增长了1.92pct至12.90%，环比增长了2.57pct。

费用方面，2020年全年，公司期间费用率同比下滑1.45pct至26.61%，其中销售费用率下滑0.9pct至19.74%，管理费用率同比增长0.23pct至4.66%，研发费用率同比下滑0.23pct至2.43%。

2021年第一季度公司期间费用率为24.48%，同比下滑了6.29pct。

其中销售费用率为18.59%，同比下滑了4.01pct。

管理费用率为3.81%，同比下降1.80pct。

财务费用率为-0.16%，同比下滑了0.29pct。

其他重要财务指标2020年，公司货币资金期末较2019年末增加4.21亿元，同比增长59.89%，主要系本报告期投资活动及筹资活动产生的现金流量净额增加所致。

其中，经营活动产生的现金流量净额较2019年减少5.32亿元，下降39.12%，主要系本报告期支付材料款及支付各项税费增加所致；投资活动产生的现金流量净额较2019年增加3.47亿元，上升47.59%，主要系本报告期收到理财本金增加及支付工程设备款减少所致。

筹资活动产生的现金流量净额较2019年增加2.59亿元，上升78.91%，主要系本报告期借款所收到的现金增加及偿还债务所支付的现金减少所致。

湖北二期竣工验收，华东拟新建40万吨新产能2021年4月，公司湖北二期工程竣工验收，湖北二期项目可以满足不断增长的华中市场需求，补足华中市场因销售快速增长产生的缺口，有利于继续降低成本，为公司加快抢占华中市场的销售份额提供强有力的支撑。

同时，公司拟在江苏省宿迁市新建40万吨高档生活用纸项目。

公司进一步扩大产能，主要是为了满足华东市场未来销售增长的需求，增加公司的利润增长点，有利于公司整体战略目标的实现。

投资建议渠道持续下沉、产品结构优化、产能释放将有效驱动公司成长。

公司产品提价也将在Q2逐步落地，盈利能力有望逐季提升。

考虑到公司成本端优势较为明显，且近期产品有所提价，我们上调了公司的盈利预测，2021-2022年的营收由93.88/110.78亿元上调至94.91/113.32亿元，归母净利润由10.97/12.96亿元上调至12.2/14.94亿元。

我们预计公司2023年将实现营收132.47亿元,归母净利润18.03亿元，2021-2023年对应EPS为0.93/1.14/1.37元。

继续给予“买入”评级。

风险提示1）原材料价格波动。

2）市场拓展不及预期。