中泰国际-药明康德-2359.HK-中国业务持续引领核心盈利快速增长-210503

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2021年第一季度核心盈利同比大增超六成公司2021年一季度营业收入同比增长55.3%至约49.5亿元（人民币，下同），股东净利润同比增长394.9%至约15亿元，而反映公司核心净利润的经调整Non-IFRS净利润则同比增长63.6%至约9.4亿元。

公司2020年一季度受疫情影响较大，但对比2020年四季度，公司营业收入仍然环比增长4.9%，中国业务引领收入持续扩张。

分业务看，美国实验室业务受疫情拖累同比下跌15.3%至约3.3亿元，但是在中国进行的业务则快速增长。

中国实验室业务收入同比增长49.0%至约25.6亿元，小分子药物研发与生产外包业务（CDMO）同比增长100%至约17亿元，临床研究及其他CRO业务收入同比增长56.8%至约3.6亿元。

总体来看，美国业务的复苏略慢于我们早前的预期，但中国实验室业务收入与CDMO业务收入符合预期，而临床研究及其他CRO业务收入则超越预期。

利润层面，美国业务毛利下降略微影响毛利率，但是其他板块毛利率均稳定，公司在销售费用的管控方面也略好于预期，核心净利率从去年同期的约18.1%上升到约19.1%，总体看公司一季度业绩表现优异。

中国业务将继续引领业绩快速增长，美国业务将逐步恢复我们预计公司中国实验室与CDMO业务将维持快速增长，临床研究与其他CRO业务将保持快速增长，主要原因包括：1）公司“长尾战略”非常成功，2021年一季度又新增360多个客户。

2）小分子药物CDMO业务项目数量迅速增加，仅2021年一季度就新增169个，其中临床前与临床1期项目总数新增158个，获取项目速度快于以往，这些项目未来将不断转化成收费较高的临床后期与商业化生产项目。

3）随着医院与药企业务的恢复，临床研究与其他CRO业务的需求将恢复，实施进度也将加快。

美国业务短期内还将受疫情影响，但随着美国新冠疫情的舒缓将逐步恢复。

目标价上调至206.2港元，给予“增持”评级考虑到美国业务的恢复略微慢于预期，我们将2021-23E收入预测轻微下调1.0%、2.1%、2.2%，同时将2021E经调整Non-IFRS净利润轻微下调1.8%，我们认为随着疫情的舒缓，美国业务的毛利率将逐步回升，而公司在费用管控方面的能力优于我们早前预期，因此我们将2022-23E经调整Non-IFRS净利润分别上调0.2%、2.9%。

根据调整后DCF模型，我们将目标价从204.5港元上调至206.2港元，但是考虑到公司股价近期上涨，评级从“买入”调整为“增持”。

风险提示：（一）新冠反复导致生产受影响；（二）客户营受影响被迫减少研发支出；三）项目进展中出现问题可能导致中断。