山西证券-中顺洁柔-002511-毛利率、净利率再创历史新高，21Q1归母净利润增速亮眼-210429

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事件描述公司发布2020年年度报告：报告期内，公司实现营业收入78.24亿元，同比增长17.91%；归属于上市公司股东净利润9.06亿元，同比增长50.02%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8.92亿元，同比增长51.44%。

业绩符合预期。

公司发布2021年第一季度报告：报告期内，公司实现营业收入21.02亿元，同比增长25.81%；归属于上市公司股东的净利润2.71亿元，同比增长47.81%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.67亿元，同比增长43.02%。

业绩符合预期。

事件点评2020Q4归母净利润同比增长41%，业绩环比Q3继续回升。

2021Q1业绩大幅超出疫情前水平，归母净利润同比2019Q1增长120%。

2020Q4，公司实现营业收入22.68亿元，同比增长24.97%；归母净利润2.34亿元，同比增长41.06%；扣非后归母净利润2.30亿元，同比增长41.37%。

Q4各项增速环比Q3分别提升7.27、6.65、3.86个百分点。

2021Q1，公司营业收入、归母净利润、扣非净利润分别相对2019同期增长36.40%、120.33%和118.85%。

受益于销售结构优化、原材料成本低位，公司毛利率、净利率大幅提升，屡次突破历史新高。

2020年，公司毛利率、净利率分别为41.32%（+1.69pct）、11.58%（+2.48pct），再度刷新历史最高纪录，主要得益于公司持续提升高毛利品类产品占比，产品结构进一步优化调整，同时主要原材料纸浆的价格总体维持在较低水平，得益于生产成本降低和公司规模效应，公司产品毛利率有效提高，盈利能力进一步提升。

2020年，期间费用率为26.61%（-1.45pct），其中销售费用率为19.74%（-0.90pct）；管理费用率为7.10%（0.00pct）；财务费用率为-0.23%（-0.55pct）。

产品结构持续优化，中高端、高毛利品类占比持续提升，重点单品、新品加速推广，优秀的研发实力和高研发支出推动公司产品向多元化、品质化、个性化发展。

公司持续积极优化产品结构，开发高端新品投入市场，加速推动Face、Lotion、自然木等高端、高毛利产品推广，提升重点品的销售占比。

新棉初白、Face、Lotion和自然木等高毛利产品收入占比提升至接近70%，2020年，公司生活用纸毛利率达到42.10%，位居国内生活用纸行业第一。

同时，公司拥有完备的产品开发体系，下属研发部门具备较强的自主研发能力和优秀的产品配方工艺。

2020年，受肺炎疫情影响，消费者消费习惯有所改变，公司迅速适应市场消费趋势，不断丰富渠道内容，推出了口罩产品、酒精消毒湿巾、消毒洗手液、漱口水等新品，有效提升品牌效应，并形成公司又一利润增长点。

此外，疫情期间消费者偏向线上消费模式，公司在保证其它渠道平稳运作的同时，加大投放线上资源，强化电商渠道的布局和发展，使得电商渠道取得较为亮眼的成绩。

投资建议预计公司2021-2023年实现归母公司净利润12.25、14.84、17.56亿元，同比增长35.28%、21.08%、18.37%，对应EPS为0.93/1.13/1.34元，PE为31.60/26.10/22.05倍，维持“买入”评级。

存在风险宏观经济增长不及预期；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期；产能过剩风险。