天风证券-中烟香港-6055.HK-疫情短暂影响20年业绩，看好疫情后公司业绩复苏及HNB发展机遇-210511

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事件：公司发布2020年度业绩，报告期内实现收入34.81亿港元，同比减少61.2%，实现归属于本公司所有者的净利润0.95亿港元，同比减少70.2%。

受新冠疫情影响，烟叶类进口业务和卷烟出口业务下滑较大分版块来看，报告期内烟叶类出口业务实现收入19.34亿港元，同比降低10.4%，营收占比为55.6%，毛利率为2.37%，同比降低0.13pct；烟叶类进口业务实现收入13.51亿元，同比降低70.8%，主要因新冠疫情影响，部分烟叶产于的产烟进度延后，去年下半年供应链受阻，导致产品交付晚于往年，周期延长，该板块营收占比为38.8%，毛利率为5.46%，毛利率基本保持稳定；卷烟出口业务实现收入1.58亿元，同比降低92.7%，主要因新冠疫情影响，全球免税卷烟市场销量大幅下滑，公司经营区域内的免税店暂停或缩短营业时间，使得销量大幅下跌，去年下半年起澳门地区的免税店客流量和消费逐步回升，该板块营收占比为4.54%，毛利率为10.85%，同比增长6.02pct，盈利能力有较大提升；新型烟草制品出口业务实现收入0.38亿元，同比增长42.8%，主要受益于新产品和新市场的不断推出和拓展，2020年新型烟草制品已覆盖27个国家（地区），包括CTOM、COO、MC、娇子（宽窄）等18个中式新型烟草制品品牌，该板块营收占比为1.1%，毛利率为2.74%，同比降低0.42pct，盈利能力基本保持稳定。

我们认为，疫情对公司的短期业务造成了负面影响，但公司积极应对疫情带来的负面冲击，不断加强业务创新能力和市场开拓能力，同时公司也将继续大力推动现有业务板块发展并甄选潜在的并购机会；随着全球贸易及消费复苏，我们认为公司各业务板块有望将继续稳中向好实现高质量增长。

公司经营模式优势凸显，稀缺性较强稀缺优势：中烟香港拥有相关烟草国际业务独家经营权。

根据中国烟草总公司60号文，中烟香港是中国烟草总公司指定的从事国际业务拓展平台及相关贸易业务的独家营运实体。

我们认为该“独家地位”较为罕见，未来或将持续受益于中烟进行海外拓展及股权并购整合事宜。

经营模式优势：现金流稳健，议价能力强。

公司背靠中烟集团，近年来收入稳中有增；同时因现有定价政策，各项业务毛利率波幅较小，抗风险能力较高；业务模式及牌照优势决定公司议价能力较强且现金流较好；未来或将收购海外烟草品牌及渠道以提升竞争力。

借力新型烟草，中烟香港或将开启发展新篇章国际烟草巨头已经开始将研发重点倾斜于新型烟草领域，近年来市场规模快速上升。

菲莫国际2020年新型烟草板块收入68亿美元，营收占比23.8%；IQOS烟弹出货量已达761亿支（约合152万大箱），同比增长27.6%。

我国目前加热不燃烧制品市场还未开放，但发展势头强劲，目前各大中烟公司加速布局技术研发工作，产品只供海外出口；同时，我国烟草独有的“中式烤烟”风味调制技术也将为满足国内外消费者特有偏好打下良好基础。

盈利预测与估值我们认为，公司背靠中烟集团、壁垒优势显著，为目前中烟旗下唯一的国际业务平台，具有稀缺性，有望成为中国烟草行业发展与变革的直接受益者。

受疫情影响，我们调整公司21/22/23年营收为61.0/75.64/94.1（21/22年前值为84.37/104.6）亿港元；净利润为2.11/2.95/3.86（21/22年前值为3.35/4.49）亿港元；公司是中烟体系唯一的国际业务平台，给予“买入”评级。

风险提示：政策变动风险，销售不及预期，新型烟草发展不及预期，并购整合风险。